主题：中信证券：行业龙头，舍我其谁？

　　券商股近期利好不断：A股交易量价回升、创业板的开启，券商经纪及承销业务增长迅速且前景看好。这让投资机构对券商股看法乐观。据了解，包括基金、券商自营、私募在内的投资机构，近期又开始对券商股增仓。数据中心统计，四季度以来，A股日均交易额为2240亿元，较今年以来日均交易额提升了5％，考虑到创业板对券商经纪、承销和直投业务的增厚作用，以及未来将推出的融资融券等创新业务价值，目前券商股的投资价值已然凸显。

　　【评论】

　　创业板的推出，对于券商业绩有着直接的刺激作用。近日融资融券和股指期货成了市场关注的焦点。一旦业务推出，对证券行业的增量收入贡献将达到15％-20％，更为重要的是，这对证券公司盈利模式、竞争格局的影响将更为深远。数据统计，在此轮反弹中，银行指数和保险指数距前期高点已经缩小到10个百分点以内，如银行指数距前期高点仅剩9.8％，保险指数距前期高点仅剩6.8％，但券商股目前距离前期高点仍尚有22.7％。在众多受益的券商股中，任何徜徉于中国股市的机构和中小投资者都不能忽略的一只股票——中信证券，三季度业绩暴增，估值最低的券商股，被各方研究机构强烈推荐。

　　投资亮点：

　　1、3 季度业绩完全符合预期。公司前3 季度公司实现营业收入152.2 亿元，同比增9.5％，实现净利润62.9 亿元，同比增长6.7％，对应每股收益0.95 元。公司第3 季度实现净利润24.6 亿元，同比增118.4％，环比增6.1％，业绩完全符合预期。公司前3 季度ROE10.8％，期末每股净资产8.87 元，较去年末增加6.5％。前3 季度公司业务及管理费率35.9％，实际所得税率24％。

　　2、经纪份额维持稳定，佣金率持续下滑。前3 季度公司实现经纪佣金净收入82.9 亿元，同比增加39.9％，公司完成股票基金成交额6.6 万亿元，市场份额8.39％，较2008年略降0.97％，其中3 季度市场份额8.41％，同2 季度基本持平。公司前3 季度股票基金净佣金率0.123％，较2008 年下降21.2％，其中第3 季度佣金率环比下降7.6％，降幅超出预期。

　　3、自营收入超出预期。公司自营收益24.3 亿元，同比降6.7％，其中3 季度投资净收入11.1 亿元，环比逆势增5.6％。公司3 季度末交易性金融资产与可供出售金融资产分别为78.8 亿元与178.2 亿元，分别较中期末减少7.3％与10.7％。我们判断，自营超预期源自：(1)公司在3 季度及时出售了浮盈较多的可供出售金融资产；(2)债券投资体现一定收益率；(3)新股申购收益机会增大。这也表明自营能力有显著提升。

　　4、承销优势全面显现。截至目前，公司已完成股票公开发行292 亿元，市场份额22％。完成1 单H 股发行，募集资金45 亿港币。债券方面，公司完成企业债发行551 亿元，中期票据297.5 亿元。呈现出股票和债券、境内和境外齐头并进的良好态势。公司3季度承销收入4.5 亿元，环比降4.6％，我们猜测部分承销项目收入确认延期是导致环比下降的主要因素。初步估算，这部分因素影响收入约2 亿元。

　　5、创业板对公司业绩贡献超出预期。目前公司已有4 单过会直投项目，其中2 单创业板项目已完成发行上市。以目前市场价测算，我们预计上述直投收益可达6.6 亿元，加上承销收入，业绩贡献合计可达8.4 亿元。

　　6、子公司股权转让的不确定性成为制约公司估值的主要风险。中信建投和华夏基金股权转让预期应在年底前明确。由于中信建投经纪份额占公司合并的40％、业绩占14％左右，其股权整合方案，将对经纪业务和整体业绩产生显著影响。对于华夏基金，可以明确的是公司仍保持较高比例的控股权，对公司在基金管理业务的领先地位及业绩影响不大，对2010 年净利润的影响在-2％~-3％。

　　7、维持增持评级。在(2000/3000)假设下，预计公司2009-2011 年每股收益1.30元、1.50 元与1.69 元，公司目前股价对应21 倍PE，2.67 倍PB，具备较高安全边际，维持增持评级及40 元目标价。股指期货、融资融券推出预期的明确将是独立于行情之外的最大催化剂。


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