主题：神火股份：量价齐升助推业绩增长远超同业


　　外围需求加快复苏演绎铝价后市：我们预计北美、欧洲以及亚洲市场电解铝需求将在2010年出现较大幅度的正增长，全年同比增速达5－10%(2009年需求降幅在15%－25%之间)，而同期中国需求保持稳定增长(同比增速10%)，从而推升全球铝需求回复至3795万吨，同比增长10%。需求改善使得2010年全球供应过剩进一步缩窄。我们预计2010年铝价将呈缓慢震荡向上的态势，均价维持在15,800元/吨是大概率事件。

　　电解铝卸“包袱”创业绩：曾经拖累公司业绩的电解铝板块，将实现亮丽转身，成为业绩新的增长动力。2010年电解铝产量将增至60万吨/年，同比增长70%。在铝价中性假设下，电解铝业务至少盈利4.0亿元(每股盈利0.40元)，而电解铝业务对公司利润的贡献也将升至23%以上。煤电铝材产业链优势将更加凸显，通过提高自备电厂使用效率和供电比例，电解铝成本仍有可降空间。

　　价值被低估，给予“买入”评级。综合各项分析假设，我们预计公司2009－2011年每股收益分别为0.91、1.72和2.12元。公司在中性假设下业绩能够达到1.72元/股(2010年)，对应当前动态市盈率仅为19倍，大大低于沪深300(3590.876,-6.45,-0.18%)25倍左右的PE估值水平，也低于行业平均值，存在估值洼地。我们认为，在铝和煤同时趋势性向好时，业绩增长得到强化，理应享有一定溢价。采用分部估值法估值，分别给予电解铝和煤炭板块28×和25×的2010E/PE，得出合理股价44.2元，给予买入评级。



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