主题：[转载]浅谈向家坝与溪洛渡水电站的收购前景

[转载]浅谈向家坝与溪洛渡水电站的收购前景
1.
一、溪洛渡工程基本情况
http://www.audit.gov.cn/n1057/n1072/n1282/1842863.html
　　溪洛渡工程是三峡总公司在金沙江下游开发的4个大型水电站之一，也是国家实施“西电东送”的第一期工程，设计装机容量1260万千瓦。2002年原国家计委批准立项。2005年11月批准可研设计，可研总投资674.78亿元，其中静态总投资503.42亿元，建设期贷款利息171.36亿元。建设资金来源为企业自有资金、企业债券和银行贷款，建设总工期13年。溪洛渡工程2003年3月开始筹建，2007年11月完成大江截流。目前，场内外交通、施工营地、导流等工程已基本完工，地下厂房、大坝正在开挖施工。截至2008年8月，三峡总公司累计筹集建设资金158.68亿元，累计完成投资152.95亿元。
　　根据发展改革委批复的溪洛渡工程可行性研究阶段建设征地和移民安置规划，建设征地和移民安置补偿投资概算为77.8亿元。三峡总公司与四川、云南两省签订包干协议，分别为34.6亿元和43.2亿元。截至2008年8月底，两省累计收到三峡总公司拨付的移民资金20.74亿元，累计下拨14.17亿元，本级使用2.3亿元，余额为4.48亿元（含利息收入）。溪洛渡水电站水库淹没影响区涉及四川、云南两省8县1区，规划搬迁总人口61 035人。截至2008年8月底，施工区及围堰区已累计搬迁安置9639人，库区移民安置工作正在进行。
2.
向家坝工程是三峡总公司在金沙江下游开发的4个大型水电站之一，也是国家实施“西电东送”的第一期工程，设计装机容量600万千瓦。2002年原国家计委批准立项，2006年12月批准可研设计，可研总投资541.65亿元，其中静态总投资434.24亿元，建设期贷款利息107.41亿元。建设总工期9年6个月。建设资金来源为：企业自有资金、企业债券和银行贷款。向家坝工程2004年3月开始筹建，2008年12月完成大江截流。目前，“四通一平”工程基本完成，主体工程已经开工建设。截至2008年底，三峡总公司累计筹集建设资金102.99亿元，累计完成投资96.36亿元。about:blank


基础数据与相关假设：（模糊版，勿叫真数据的准确性）
1.2015年两个电站全部投产发电
2.总投资542＋674=1216亿（按照审计署的报告，电站超预算概率100％，这里不做具体预期，只谈看问题的方向）
3.总装机640＋1380=2020万千瓦
4.年均发电310＋640=950亿千瓦时
5.电价0.306元（目前新投产的水电机组普遍电价都在0.306元以上）
6.增值税17％，库区基金与水资源费总计收取1.1分每千瓦时（每年11亿）
7.综合折旧率4％，年折旧48亿
8.2012-2015年公司原有业务年净利润不低于100亿

年收入=950亿千瓦时*0.306元*83％=241亿
减去48亿折旧，减去11亿库区基金和水资源费，减去5亿管理费后=177亿元税后利润为133亿元
注：有人会问，为何没有减去财务费用。回答是：财务费用从收购所需的融资里扣除即可，这里只需要知道无负债的项目赢利能力即可，因为如果你有足够资金收购不用贷款的话，收益全部属于你。同理，如如果你负债收购，那么负债的过程就是付出财务费用的过程。

收购模拟一：全部采用股权融资
如果采取股权融资收购，那么可以不增加负债只增加股本，这177亿就将形成利润总额。
收购价格按照1200亿来计算，发行价格按照20元均价计算，许增加60亿总股本，公司总股本增加到170亿（采取分批增发收购，由于业绩提升和预期明确的因素综合增发价格会有所提高，当然了这也只是纯理论的探讨，如果大股东为了保持持股比例采用配股融资一部分，那么综合股价可能会大幅度降低，这里不做详细论述）。
收购完成后公司原有业务净利润按照100亿计算，新增133亿，这样总净利润为233亿，按照170亿股本计算，每股收益为1.37元，年现金流350亿以上。股价有希望稳定在28元以上。（如果是2015年投产后一次性收购，600900 6年累计自有现金流630亿左右，还贷款可减少30亿财务费用，用于收购可减少30亿股本）
上述预期未考虑电价提高因素和其他新的重大对外投资。

收购模拟二：分步收购前提下的股债融合收购

按照总收购价格1200亿来模拟，2012年---2015年每年收购300亿，净利润按照133亿来模拟，折算收购后每年增利约为34亿。

2012年长电本身业务净利润100亿（这个数据不难达到，汛限水位提升，上游水库蓄水导致枯水期发电增加，175米顺利实现和其他几个项目的投资收益就实现了），每股收益0.91元，股价稳定在16-18以上毫无问题，结合收购机组预期，增发价格将超过17元，增发10亿股融资170亿，债务融资和自有资金筹集130亿（增加财务费用5亿以内，影响净利润3.5亿），完成第一次收购。收购完成后总股本120亿，净利润130亿，每股收益1.08元。

2013年也是收购300亿的资产，这时候业绩1.08元，结合再次收购机组的增利预期，股价将稳定在20-25元，增发价格预期22元以上，增发7亿股融资154亿元，债务融资和自有资金筹集146亿元（完成第一次收购后公司年折旧现金流一项每年就超过了75亿，算上每年超过50亿的未分配利润，基本不用什么贷款），收购完成后，公司总股本127亿，净利润163亿，每股收益1.28元。
2014年也是收购300亿的资产，这时候业绩1.28元，结合再次收购机组的增利预期，股价将稳定在26-30元，增发价格预期26元以上，增发5亿股融资130亿元，债务融资和自有资金筹集170亿元（完成二次收购后公司年折旧现金流一项每年将近90亿，算上每年超过80亿的未分配利润，基本不用什么贷款），收购完成后，公司总股本132亿，净利润197亿，每股收益1.49元。
2015年也是收购300亿的资产，这时候业绩1.49元，结合再次收购机组的增利预期，股价将稳定在30-35元，增发价格预期30元以上，增发4亿股融资120亿元，债务融资和自有资金筹集180亿元（完成二次收购后公司年折旧现金流一项每年将近100亿，算上每年超过95亿的未分配利润，基本不用什么贷款），收购完成后，公司总股本136亿，净利润231亿，每股收益1.7元。

这个时候公司总股本136亿股，对三总股权稀释也不多，每股收益1.7，年现金流350亿，分红后的自有现金流超过170亿，足够未来收购集团资产了。股价稳定在30-40之间波动直到新的收购开始。

收购模拟三：全负债收购

公司目前总资产超过1600亿，净资产610亿，年净利润80亿以上，折旧63亿，分红后自由现金流超过105亿每年，累计到2015年，将超过630亿资金。其余570亿资金全部债务融资，增加财务费用30亿，这样收购两个电站增利103亿，公司总股本不变依旧为110亿股，净利润总额超过200亿，每股收益1.85元

收购模拟四：配股收购

假设配股收购，以净资产作为配股价格，如果2015年收购，期间累计自由现金流630亿，配股融资570-870亿（收购价格1200-1500亿为预期），2015年分红后净资产净额9元每股左右，需总共扩股63-96亿股之间（如果采用分步配股收购 股本会相应减少，道理同一楼的分步收购模拟），收购完毕后公司总股本173-206亿股之间，每股业绩1.12-1.34元之间。

相当于老股东每10股配5.7-8.7股之间，配股价格9元左右（纯粹的为了数据推演的模糊预计）或者以上。
如果你12.74元买入，配股后成本降低到11-11.4元左右，2015年分红完毕后成本降低到8元左右每股。

这个结果可能是大股东比较希望看到的，三总可以用机组来参与配股，这样既不掏钱又不降低持股比例，同时还可以从流通股东那里圈到钱。

所以呢，只要大股东愿意做高股价，实现共赢的途径是有的，就看他们的意志了。
另外，总投资如果上升比较多，只要电价不低于0.306，对增利的影响比较有限，比如增加300亿，不过增加15亿财务费用和12亿折旧而已（折旧的现金流跑不了可用于将来继续收购）。

大股东12.69的定向增发价格和12.8以上的增持价格，基本封了未来股权融资价格过低的空间。如果采取公开增发，肯定高于这个价格，如果再次定向增发，价格也很难低于这个价格，何况定向增发因为持股比例的限制不会过多，还是要结合公开增发，增发价格高一些，同时把资产定价做高一些就能达到大股东的利益平衡需求。如果采用全配股方式，最后的结果也不差。


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如果太多了，如果收购价20元/股，大股东会按20元/股来定向增发？？？
这是什么时候建立的数学模型？还是110亿的股本？？世道早就变了，旧的模型不适用于新情况了。

这个梦做得极其好，就怕三总不同意啊！