主题：“电力茅”资产收购案遭小散“狙击”

12月15日，长江电力股价微涨0.69%。五天前，长江电力收购三峡金沙江云川水电开发有限公司（以下简称“云川公司”）的方案正式落地，公司股票也于12月13日正式复牌。

复牌以来，长江电力股价在三个交易日内累计上涨11.78%，显示出投资者对长江电力收购云川公司的大体认可。然而，方案发布以来，部分中小股东对于此次收购方案的第二个步骤却出现了较大争议。

根据收购草案显示，长江电力此次交易总共分为两步，第一步是向特定交易对象三峡集团、三峡投资、云能投、川能投（云川公司现有股东）发行股份、发行可转换公司债券（如有）及支付现金；第二步则是向不超过35名特定投资者以非公开发行股票及/或可转换公司债券方式募集配套资金。

21世纪经济报道记者在雪球、股吧等社交平台了解到，不少股东抱怨，长江电力的资产收购方案中的第二步——“向不超过35名特定投资者以非公开发行股票及/或可转换公司债券方式募集配套资金”没有考虑中小股东的利益，并呼吁中小投资者投出“否决票”。

这一表态让长江电力的资产收购案能否顺利通过股东大会打上了一个问号。12月15日，21世纪经济报道记者也多次致电长江电力证券部联系方式，但系统提示号码为空号。


“电力茅”拟收购云川公司

长江电力筹备良久的资产收购案，遭遇中小股东的“声讨”，不过“声讨”的主要内容却并不在资产本身。

从标的资产质地来看，市场对于云川公司并不排斥。根据公开资料显示，云川公司的核心资产是金沙江下游流域乌东德水电站和白鹤滩水电站，这两家水电站分别是世界第七大和第二大水电站。受云川公司委托，两家水电站目前由长江电力运营管理。

由于乌东德和白鹤滩水电站与长江电力下属电站均处长江干流，此次交易也是为了解决长江电力与三峡集团同业竞争问题。完成收购后，长江电力将拥有长江干流6座巨型梯级水电站，全球水电之王地位进一步夯实。

从财务数据上看，云川公司也具备较强的盈利能力。2021年1-9月，云川公司实现营业收入89.76亿元，归母净利润38.86亿元。公司2021年净资产收益率8.12%，显著低于长江电力往年超15%净资产收益率。但考虑到云川公司业绩增长潜力，目前阶段收购或更有利于长江电力中小股东。

根据公告内容，乌东德水电站核定装机容量1,020万千瓦，已全部投产；白鹤滩水电站核定装机容量1,600万千瓦，目前部分机组已投产，尚有10台机组在建、计划2022年7月前投产，启动时间比预期提前约一年。本次交易完成后，长江电力将拥有长江干流6座巨型梯级水电站，控股总装机容量将由4550万千瓦提高57.6%至7170万千瓦，“四库联调”升级为“六库联调”后，年均发电量有望由目前约2000亿千瓦时增至超3000亿千瓦时。

民生证券明确指出：“按照工程预算和资本金比例，我们预计2022年注入时净资产约650亿元，参考黄河水电增资引战、以及A股水电公司的估值水平给予3倍PB，对应估值约1950亿；按照我们此前的测算，稳产期每年约65亿元净利润，参考可比公司估值、并考虑大水电资产稀缺性给予30倍PE，对应估值约1950亿元。”


收购方案遭遇中小股东不满

由于收购云川公司的对价尚未确定，难以评估方案是否有利于长江电力中小股东，但从当前的收购方案来看，部分中小股东已经感到不满。

根据方案，长江电力计划通过发行股份、可转债及支付现金的方式购买云川公司100%股权，发行对象为云川公司老股东（简称“第一步”）。

同时，长江电力拟向不超过35名特定投资者定向募集资金（简称“第二步”），发行股票价格为18.27 元/股，为前20个交易日均价的90%；数量（包括可转债初始转股数量）不超过总股本30%。按目前长江电力227.42亿总股本计算，募资金额将达到1246.49亿元。

考虑到当前长江电力的资产负债率和现金储备，采用发行股份、可转债及支付现金的方式收购云川公司情有可原。三季度报告显示，长江电力流动资产199.3亿元，其中货币资金88.35亿元；而相应的流动负债则高达654.54亿元。截至三季度末，长江电力资产负债率46.79%，负债合计1568.88亿元。

但募集配套资金的做法，却引发了部分中小投资人的不满。

21世纪经济报道记者注意到，不少散户投资者在社交平台上发帖，质疑长江电力通过发行股票或可转债的方式募集配套资金将稀释中小股东手中的股份。

截至12月15日晚间，长江电力收盘价格为21.83元/股，发行价格较之折价近20%。

一位名为“二郎基金”的雪球用户便发帖指出，公司发行转债的转股，都提到“本次募集配套资金发行的可转换公司债券转股的股票来源为上市公司发行的股票或上市公司因回购股票形成的库存股。”这个可能有些投资者会无限遐想，但我觉得，从简单方面考虑，就是长江电力为了维持股价而留的后手。也就是说，警告鬼子和机构，要是你们胆敢做空，我就先回购股票，以后股价高了我再发转债。

“这次预案，首先是保证了关联大股东的合理利益，然后是想通过引入35家机构并给予一定的优先认购权护航方案。我猜想，是想让这35家机构把股价炒到一个比较高的位置。例如35元或者40元，然后折让给他们定增或者可转债，最后实现关联股东相对低价格的定增和35家机构高价格有折让的定增，最后是高位追涨的散户们买单。”“二郎基金”指出。

在“二郎基金”看来，第一步关联股东完成增发后，请来的35家机构就会帮忙开始拉抬股价到比较高的位置然后定增。如果到时候股价确实拉不起来，长江电力多点负债也是能扛下去的，不发行股份也可以不影响经营和业绩。如果股价拉上去了，通过高价发行股票降低杠杠，同时不摊薄EPS。如果到时候股价确实拉不起来，长江电力多点负债也是能扛下去的，不发行股份也可以不影响经营和业绩。如果股价拉上去了，通过高价发行股票降低杠杠，同时不摊薄EPS。

而持有这一想法的投资者并不在少数。在长江电力的股吧中，也有部分中小投资者呼吁“取消可转债发行”，或“向全体股东配售可转债”。


收购方案能否成形引争议

随着越来越多中小投资者表达不满，不少市场人士担忧长江电力的收购方案或遭遇否决。

尽管长江电力表示，由于“本次交易涉及的相关审计、评估工作尚未完成，公司董事会决定暂不召开股东大会审议本次交易事项”，但已有中小股东明确站出来反对。而根据相关规定，由于此次交易对方是长江电力控股股东及其子公司，三峡集团、三峡投资、川能投为上市公司关联方，召开股东大会审议本次交易相关议案时，关联股东将回避表决，最终方案能否成行，决定权仍在中小股东手中。

截至11月26日，长江电力股东户数合计19.45万户，户均持股数为11.69万股，其中控股股东三峡集团及其关联方三峡建工合计持有长江电力134.22亿股，占总股本的比例为59.02%。

12月15日，记者曾多次致电长江电力证券部，但无法联系上相关接线人员。

不过，长江电力似乎也考虑到这一方案可能面临的风险。根据收购预案，长江电力直言，本次购买资产不以募集配套资金的成功实施为前提，最终募集配套资金发行成功与否不影响本次购买资产行为的实施。

这也就意味着，当前的收购方案或还有回旋的余地。

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