主题：长江电力高分红的稀缺性大水电

拟向三峡集团、川能投、云能投以12.08元/股发行股份35亿股并支付现金374.55亿元,购买其合计持有的川云公司100%股权,锁定三年,对价合计797.35亿元,同时募集配套资金241.60亿元;收购对应2014年PE10.87倍,PB2.16倍。

重组后EPS增幅约21%。重组前,长江电力主要运营三峡电站和葛洲坝电站,可控装机容量为2528万千瓦,重组后注入川云公司持股的溪洛渡电站、向家坝电站共计1860万千瓦,合计装机容量4388万千瓦。公司EPS(2014)从重组前的0.72元/股,上升到0.87元/股,增厚幅度约21%。

川云公司概况。川云公司是目前我国仅次于长江电力的第二大水电公司,总装机容量1860万千瓦,占我国截至2014年末的水电装机容量的比例6.16%;其中溪洛渡电站总装机容量1260万千瓦,是我国已投产的第二大水电站;向家坝电站总装机容量600万千瓦,是我国已投产的第三大水电站。川云公司下属溪洛渡和向家坝电站处于我国十三大水电基地之首的金沙江流域下游河段,是我国十三大水电基地之首,水里资源丰沛,将确保公司发电量稳定。

分红情况。本次交易成功实施后,公司拟修改《公司章程》,约定对2016年至2020年每年度的利润分配按每股不低于0.65元进行现金分红;对2021年至2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红。以16年2月15日12.05元的股价计算,股息率为5.39%,比起目前2.84%的10年期国债收益率有较大吸引力。

集团其他资产。三峡集团旗下的控股上市公司为湖北能源和长江电力。湖北能源湖北能源主要从事电力、煤炭、油气、新能源和金融等业务,截至2014年底,已投产可控装机容量为581.32万千瓦,其中水电368.83万千瓦,火电196.00万千瓦,风电16.19万千瓦,光伏发电0.30万千瓦。除了上市公司资产外,截至14年底,三峡集团还拥有可控发电装机容量总计471.59万千瓦,其中中小水电92.40万千瓦,风电262.80万千瓦,光伏发电114.69万千瓦,其它装机(热电厂)1.70万千瓦。

盈利预测与估值。不考虑资产注入16年和17年的EPS预计为0.72元和0.73元,考虑资产注入16年和17年的EPS预计为0.87元和0.88元,参考大水电高分红稀缺性给予2016年合理15倍PE,给予目标价13.07元,买入评级。

风险提示。来水情况低于预期。


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