主题：作为十年期债券的长江电力估值

作为十年期债券的长江电力估值

---------------2016/11/27修订----------------------

按照JD兄的分析，长江电力机器设备的折旧确实比较快，2013~2015年末，机器设备固定资产净值分别为315.6亿、287.1亿、257.4亿，每年机器设备折旧33~34亿。

257.4亿内大约还有40亿属于地下电站的（2011，2012年机器设备净值没有按照常规30亿元左右的速度下降，可大致认为是地下电站机组的机器设备新进入了固定资产，约40多亿，厂房另计），这样看来三峡、葛洲坝的发电机组6~7年后可以折旧完毕。

葛洲坝正在进行增容改造，2020年应该都换成新的发电机和水轮机了，当然也能够提高发电量，这部分不知有多少影响。

简单起见，假设7年后三峡、葛洲坝机组折旧完毕，新释放出30亿税前利润，22.5亿净利润，但还债也减少了30亿，7年后每年靠减少财务费用增加的净利润从6亿减少为5亿。

那么今后十年的净利润为：196亿、202亿、181亿、187亿、193亿、199亿、205亿、232.5亿、237.5亿、242.5亿。

据此，不考虑白鹤滩、乌东德收购，不同贴现率下，长江电力的估值为：

贴现率　　合理价值
4%　　　　18.76
4.5%　　　16.63
5%　　　　14.93
5.5%　　　13.54
6%　　　　12.38
6.5%　　　11.41

假设收购乌东德、白鹤滩，最后三年的每股收益每年增加0.20元，则估值如下：

贴现率　　合理价值
4%　　　　21.46
4.5%　　　18.95
5%　　　　16.95
5.5%　　　15.32
6%　　　　13.97
6.5%　　　12.82

在5%贴现率场景下，2025年度，长电每股分红0.912元，除权后股价18.23元。
-------------------原分析----------------------

长江电力承诺了2016~2025十个年度的分红，前五年不低于0.65，后五年不低于当年实现净利润的70%。因此可以将长江电力看成一只十年期AAA债券进行估值。前九年将股息按照设定的贴现率转换为现在的价值，例如，设贴现率为5%，下次分红还有0.66年，则0.65的现在价值为0.65/POWER(1.05, 0.66) = 0.629元，再下次分红的现值为0.65/POWER(1.05, 1.66) = 0.599元。

最后一年将股息加上除权后股价，转换为现在的价值。最后将十份现值相加，得到长电的合理价值。

因此，估值前要解决两个问题，后五年长江电力的净利润是多少，十年后除权的长电价值多少。

2016年长江电力的净利润约196亿元(考虑11月发电多，调高了原先的估计)，以后每年靠还债减少财务成本7.3亿元，增加净利润6亿元(大约相当于4.2%的利率, 18%的平均所得税率)，2018年增值税返还取消，向溪所得税恢复为15%，一次性减少税前利润33亿元，税后利润27亿元。那么2016~2025年长电的净利润大约为196亿、202亿、181亿、187亿、193亿、199亿、205亿、211亿、217亿、223亿。后五年每股分红分别为0.633、0.652、0.671、0.690、0.710元。

假设贴现率为5%，则十年后除权的长电价值为0.710/0.05=14.2元。

综上，未来十年投资长电回收的现金流为0.650、0.650、0.650、0.650、0.650、0.633、0.652、0.671、0.690、0.710+14.200=14.910。

按照5%贴现率，距离下一次分红还有0.66年，则以上现金流的现金价值分别为0.629、0.599、0.571、0.544、0.518、0.480、0.471、0.462、0.453、9.301，求和得到5%贴现率下，长电的合理价值为14.03元。

下面列出各种贴现率假设下的长电估值：
贴现率　　合理价值
4%　　　　17.56
4.5%　　　15.60
5%　　　　14.03
5.5%　　　12.75
6%　　　　11.68
6.5%　　　10.77

以上估值没有考虑到乌东德，白鹤滩两大电站的注入，7年后，两大电站肯定已经注入，预计将至少提升长电每股收益20%，考虑最后3年净利润均能增加20%。这种假设下列出各种贴现率假设下的长电估值：
贴现率　　合理价值
4%　　　　20.29
4.5%　　　17.94
5%　　　　16.07
5.5%　　　14.54
6%　　　　13.27
6.5%　　　12.20

以上估值未考虑来水波动、煤电联动、电价市场化、水库调度增加发电、打新补贴等情况。


该贴内容于 [2016-11-27 16:47:06] 最后编辑

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才这个价格,这么便宜,鬼才信啊,我就问什么时候到50块

光算财务费用还债,折旧也不算,我看你是打着长电大旗反长电

该贴内容于 [2016-11-25 11:57:16] 最后编辑

长电三葛的固定资产折旧陆续到期，开始释放利润，新增的这部分净利润是否也应考虑？

长电三葛的固定资产折旧陆续到期，开始释放利润，新增的这部分净利润是否也应考虑？
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具体数值不是很清楚。

光算财务费用还债,折旧也不算。
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折旧不是用于还债了吗，196亿净利润+121亿折旧-143亿分红=174亿还债。

每年增加税前利润，174*4.2%=7.308亿
增加税后利润，7.308*82%=5.99亿。

年报里面应该有机组和大坝的折旧方法，好像是大坝50年，机组30年；三峡首批4台机组好像是03年的，那么2033年可以折旧完。所以，三峡的折旧利润增加应该是从2033年逐渐开始。五月的估值很合理！[FACE]ico10.gif[/FACE]

10年期国债收益率是3%，这个贴现率代表了无风险报酬率，所以，市场激进的情况下，会以3%作为估值，市场保守的时候，会以6%做为估值空间，那么3%-6%就是市场的运行区间，可以部分筹码做波动啦！

长电资产折旧对业绩的影响
http://www.jrdao.com/topic-512668-2.html

三葛机组投产大事记
http://www.jrdao.com/topic-526219.html

该贴内容于 [2016-11-26 10:21:49] 最后编辑