信托行业：关于近期信托业相关政策点评
2009年04月02日 10:27 顶点财经


　　 华泰证券 刘鹏

　　 事件：

　　(1)2月2日，印发《信托公司证券投资信托业务操作指引》

　　(2)2月4日，印发“关于修改《信托公司集合资金信托计划管理办法》的决定”

　　(3)关于支持信托公司创新发展有关问题的通知(征求意见稿)

　　(4)关于加强信托公司异地信托业务监管的通知(征求意见稿)

　　点评：

　　(1)《信托公司证券投资信托业务操作指引》

　　我们认为该指引中对证券投资业务影响较大的有：第十八条“信托公司收取的业绩报酬仅在信托计划终止且实现盈利时提取”，第二十一条“不得将投资管理职责委托他人行使，聘请第三方顾问的费用由信托公司从收取的管理费和业绩报酬中支付”，以及第二十二条对第三方投资顾问门槛的限定。

　　对第三方投资顾问的限制和要求业绩报酬必须在信托计划终止且盈利时才能提取的规定可能会把一些小型私募机构挤出市场，对有一定规模和实力的机构则影响不大。该指引实际上起到了一个扶强限弱的作用，短期内对证券投资信托产品的发行有一定负面影响，但长期来看有利于行业持续稳定成长。

　　(2)关于修改《信托公司集合资金信托计划管理办法》的决定

　　修改涉及两点：1)“单个信托计划的自然人人数不得超过50人，合格的机构投资者数量不受限制”，修改为“单个信托计划的自然人人数不得超过50人，但单笔委托金额在300万元以上的自然人投资者和合格的机构投资者数量不受限制。”2)《信托公司集合资金信托计划管理办法》第二十七条第二项“向他人提供贷款不得超过其管理的所有信托计划实收余额的30%”，修改为“向他人提供贷款不得超过其管理的所有信托计划实收余额的30%，但中国银行(3.54,0.05,1.43%)业监督管理委员会另有规定的除外”。

　　信托产品通过私募的方式销售，销售能力是其主要瓶颈之一。第一点修改对个人投资者数量限制有所松动，将有利信托产品发行和募集。证券投资、贷款是目前信托资金的主要运用方式，随着股市大幅下调，通过贷款或者变相贷款方式运作的信托项目大幅增加，第二点修改一方面使政策更符合市场实际情况，另一方面也与金融促进经济发展的大政方针相一致。

　　(3)关于支持信托公司创新发展有关问题的通知(征求意见稿)

　　该通知对符合条件的信托公司，放松了以固有资产独立从事私人股权投资、信托贷款、以及房地产贷款方面的限制。具体内容有：允许符合条件的信托公司以净资产的20%为限进行私人股权投资；将2009年公司以贷款方式运行的信托计划比例由30%提高至50%；拓宽发放房地产贷款的对象。

　　在响应政府以金融促进经济发展的政策背景下，给实力较强，运作规范，风控能力强的信托公司以更宽松的政策空间，对行业中的领先者来说，是进一步拉大差距的机会。

　　(4)关于加强信托公司异地信托业务监管的通知(征求意见稿)

　　异地信托业务事实上早已存在，这次监管部门出台政策对异地业务进行规范，体现了监管层对信托公司开展异地业务的认可态度。异地业务放开后，一些市场化程度较高、竞争实力较强的信托公司可能在全国范围里“攻城掠地”，对于弱小的信托公司来说，异地业务的放开极可能意味着面临外面的市场没有扩大，原有的市场却被压缩的局面。但异地信托业务要真正出现跨越式发展，可能还有待于异地分支机构开设限制的放开。

保险业：投资政策改变提升投资收益率
2009年04月02日 10:37 顶点财经


　　 中信建投 魏涛

　　 事件：

　　地方债和无担保债将成为保险资金新投资标的

　　保监会可能对保险公司投资债券的品种作出调整。允许保险公司投资无担保债，但不超过保险机构上季末总资产的15%。季度偿付能力充足率低于150%的保险机构不得投资无担保债券；连续2个季度偿付能力充足率降至150%以下的，不得增持无担保债券。

　　对于无担保债券的投资细则，投资无担保债券计入企业债券的余额，不得超过保险机构上季末总资产的15%；投资境内市场发行人为中央发行企业的、具有AA级或相当于AAA级长期信用级别的同一期单一品种无担保债券的份额，不得超过该期单品种发行额的20%，且余额不得超过上季末总资产的5%；大型国有企业在香港市场发行国际公认信用评级A级或相当于A级的无担保债券不得超过该期单品种发行额的5%，且余额不得超过上季末总资产的1%；投资同一企业发行的有担保企业债和无担保债的余额，合计不得超过该保险机构上季末总资产的10%，且不得超过最近一个会计年度净资产的20%。对于地方债的投资比例，可以自主确定投资总比例和单项比例。

　　此外，保监会还将陆续出台系列拓宽保险公司投资范围的政策。

　　简评

　　有利于改善保险公司资产配置水平并提升投资收益率

　　目前保险公司的投资渠道主要有国债、央票、政策性金融债、金融机构次级债、股权投资、基础设施投资、企业(公司)债等。

　　但企业(公司)债仅限于有担保的债券。这样的监管规定虽然降低了保险公司的投资风险，但对保险公司投资收益率带来不良影响。保险公司可以投资中票和无担保企业债券将为保险公司带来以下好处：

　　(1)提升投资收益率。中票收益率高于国债收益率大约45个BP(考虑到所得税因素后)。目前无担保债券主要为AAA级别，其与有担保债券的收益率差别不大。以中国人寿为例，目前其企业债规模740亿元左右，而按照总资产比例15%计算上限为1400亿元左右，因此还有大概700亿元左右规模可以增加，假设由国债转为中票，则可至少提升长期投资回报率3.5个BP左右。未来若长期企业债的发行量增加，则投资回报率还将进一步提升。

　　(2)扩大配置范围。目前中票的存量大约有2000亿元，预计今年将新增4000亿元左右规模。企业债存量为6000亿元左右，预计今年可新增2000亿元左右。预计，随着保险公司可投资中票、无担保企业债券政策的放开，中票和无担保企业债券的发行量将有一定提升，保险公司的债券配置选择将扩大。

　　此外，保监会陆续出台政策拓宽保险公司投资债权投资计划、基础设施等，也将改善保险公司资产配置水平并提高收益率。

医药生物：行业维持景气增长速度将放缓
2009年04月02日 10:37 顶点财经


　　 中信建投 周鸣杰

　　 行业动态信息

　　国家统计局公布1-2月份医药行业数据09年1-2月，医药行业实现营业收入1118亿元，同比增长16.4%；实现利润总额103亿元，同比增长19%。与08年同期营业收入和利润总额30%和51%的增速相比，09年的数据环比出现了较大幅度的下降。从子行业的情况来看，化学原料药行业同比出现了下降，化学制剂、中成药、生物制剂行业增速均出现了环比下降，中药饮片、医疗器械行业增速环比上升。

　　08年基数较高和化学原料药板块下滑较大是拖累行业的主因我们认为造成医药行业营业收入及利润总额增速出现下滑的主要有两方面的原因：第一，2008年行业的增长较快，形成了较高的基数。比照2004-20


　　09年每年1-2月份行业营业收入及利润总额的增长速度来看，2009年的增长速度处于平均水平，而在在2008年高基数的基础上保持平均增长速度，表明行业仍然处于较高的景气状况；第二，化学原料药板块同比出现了负增长对行业的负面影响较大。

　　医药仍然是抵御风险的最佳选择之一尽管医药行业09年1-2月的增幅出现了一定程度的下降，但比较其他行业09年1-2月的数据后，我们发现医药行业仍是宏观经济下行中表现最为突出的行业。国家将在未来3年内新增投入8500亿元以保障新医改能够顺利实施，8500亿元的新增投入将会加快药品终端消费的增长速度，对整个行业构成了实质性的利好。在国外进口厂商经过“去库存化”后，其采购量有望在09年下半年开始初步恢复，届时化学原料药行业也将走出低迷。

　　医药行业投资策略2009年医药行业的投资可以遵循以下投资策略：(1)坚定持有持续增长的各个行业龙头公司，包括恒瑞医药、天坛生物、恩华药业、双鹭药业、康缘药业等公司；(2)关注医改带来的结构性投资机会，例如有可能其独家品种进入基本药品目录的沃华医药、独一味、天士力等公司和由于医院门诊药房剥离至药店而受益的南京医药、上海医药和桐君阁等公司；(3)09年还可以关注医药资产整合带来的投资机会，例如上药系的上海医药、上实医药和中西药业，太极系的太极集团、桐君阁和西南药业，华立系的华立药业、昆明制药和武汉健民。

房地产：重点城市成交普遍回升
2009年04月02日 11:47 顶点财经


　　 招商证券 贾祖国

　　 内容摘要：

　　全国住宅开工面积同比负增长，销售同比有所回升：09年1-2月份开工面积为1.1亿平米，同比下降14.8%；房地产固定资产投资为0.3万亿元，同比增长4.9%；住宅在建面积为10.9亿平米，同比增长12.3%；住宅销售面积为0.5亿平米，同比增长1.1%，住宅销售金额为0.2万亿元，同比增长13.1%；

　　住房和城乡建设部部长姜伟新表示近期将不会出台新的房地产利好政策；央行及银监会澄清二套房贷并未放松：央行副行长苏宁及银监会主席刘明康先后表示《政府工作报告》中提及的支持居民购买自主性和改善性住房的信贷，与完全放开二套房贷限制有明显区别；多处地方政府公积金政策进一步放宽：3月以来，广东、江西和沈阳等地先后加大了“救市”力度。值得关注的政策包括：1)住房公积金提取范围进一步放宽；2)推出抵押旧房买新房政策；3)加大廉租房供应，放宽廉租房申请标准；

　　3月份重点城市成交显著回升，成交价格除上海均价上涨外其余普遍下滑：3月份重点城市成交显示，重点城市成交量环比上升40%到160%不等；

　　重点公司动态：万科2月实现销售面积51.7万平米，销售金额38.9亿元，同比分别增长163.4%和147.7%，环比分别增长80.8%和77.6%；保利地产2月份实现销售面积为20.66万平米，实现销售金额为20.19亿元，同比分别增长24.5%和184.4%，环比分别增长12.4%和46.7%；金地集团2月实现销售面积为12.97万平，同比增长87.9%，环比增长163.2%；实现销售金额为11.74亿元，同比增长54.5%，环比增长132.2%；

　　投资建议：以深圳为首的珠三角城市自去年年底以来成交量持续回升，我们认为珠三角房市处于筑底阶段，未来率先复苏的可能性较大；就全国整体市场来看，随着前期刚性需求的集中释放，我们预计4月份全国重点城市成交环比将有所下降；3月份大部分地产公司年报陆续出台，行业估值已经有所提升，维持行业“推荐”评级，建议投资者波段操作。

有色金属：价格回升 需求偏弱 滞胀加强
2009年04月02日 11:49 顶点财经


　　 齐鲁证券 李莉

　　 投资要点：

　　美国经济持续走低，在全球经济衰退的背景下，国内宏观经济调控政策陆续出台，大规模的实施经济刺激计划。我们综合分析认为，短期国内经济在各项刺激经济计划的预期影响下，稍有启稳的迹象，但中期走势仍然有待于进一步观察。

　　我们判断美元走势：1、短期内美元将继续走贬值之路；2、美元的贬值是有限度的贬值，从长期来看，在某个区间内波动的可能性更大；3、如果二季度美元整体走贬值行情，那么下半年要警惕美元的反弹将随时发生。

　　美元的贬值是必会引起以美元计价的有色金属价格的上涨。使短期市场价格存在二次通胀的可能，从中长期观察，美元如果区间波动，后期有色金属价格仍然有反复，“需求”仍然是行业观察的重点。

　　短期国内有色金属价格普遍高于国外市场，价格的倒挂与国外贸易保护主义的抬头使国内企业出口大减，我们认为在企业去库存化与产能去杠杆化等因素的作用下，有色金属行业的利润率在二季度仍然会维持在一个较低的水平。

　　综合以上的分析，我们认为行业虽然有可能在二季度稍转暖，但大周期性的复苏仍未到来。短期看，美元的贬值使金属价格在二季度有继续反弹的空间，但是行业需求依然低迷，行业滞胀的预期加强。鉴于此，我们仍然维持有色金属行业“中性”的投资评级。

　　在二级市场投资中，一季度有色金属板块资金关注度高。我们认为二季度“美元贬值概念”依然是贯穿行业投资的主题，带来更多波动性机会。但由于企业一季度报表普遍较差，我们仍然建议个股投资避开季报的公告期。

　　从确定性的角度，我们二季度仍然看好黄金企业的投资价值，建议重点关注的投资标的仍然为中金黄金(600489)和山东黄金（600547)。

新能源：新能源系列研究核电发展正当时
2009年04月02日 11:50 顶点财经

　　 长城证券 徐超

　　 要点：

　　核电建设成为重要的投资方向：面对目前的国际金融危机，各国政府在思考拯救经济的同时也在为实现能源自主而积极行动，可再生能源、核能和节能技术成为了各国积极发展的对象。美国提出了10年内，节约石油的总数超过目前从中东和委内瑞拉进口石油的总和的能源目标。意大利重启了核电站建设，法国也在筹划新建两座核电站。

　　在我国，核电建设有利于调整能源结构，保障能源供应与安全，保护环境，实现电力工业结构优化和可持续发展，提升我国综合经济实力、工业技术水平，同时在金融危机面前，核电也是我国保增长的重要投资方向。

　　核电具备环境优势：与火电相比，核电没有有害气体和烟尘的排放，对全球可持续发展起着积极作用。特别是对于2012年将到期续签的京都议定书，核电对我国削减温室气体排放具有重大意义。

　　核电具备成本优势：核电燃料成本不及煤电的1/3，介于气电燃料消耗的1/5和1/4之间，低燃料成本增强了其竞争优势，是新型能源中目前为止可以大规模、低成本、可靠开发的能源。另外，核电发电成本对燃料价格不敏感，能有效的应对资源价格的剧烈波动，发电成本具有更可预测性和可靠性。

　　我国核能利用起步早，发展慢：我国开发利用核能已经30余年，但是发展步伐一直比较慢，到目前为止投入运行的核电机组只有11台，总装机容量900万千瓦，核能占一次能源消费的比重仅为0.8%，远低于世界平均水平的5.6%；核电装机占总装机容量比重仅为1.1%，核电消费占总电力消费比重只有1.9%，远低于世界平均水平的17%。

　　核电在我国有很大的开发空间。

　　未来十年是我国核电建设的高峰时期：我国核电站建设进入了新的核准、开工高峰期，2008年新开工了4处核电站，预计在“十一五”剩下的几年内核电站核准和开工速度将进一步加快，乐观估计2020年投产核电装机容量可以达到8000万千瓦。核电项目的核准和开工在未来的10年里将出现一个高峰。

元器件：内需拉动+外需反弹下投资机会
2009年04月02日 14:05 顶点财经


　　 国金证券 程兵

　　 投资要点

　　本文梳理了“内需拉动”与“外需反弹”主题投资下的相关企业，作为投资者投资该主题的参考。

　　投资逻辑：以“3G推广”与“家电下乡”为动力内需消费拉动带动了电子产品的区域市场繁荣，短期的制造链壁垒推动大陆电子元器件企业提前出现景气反弹。而外需反弹更将延续这种景气反弹；我们认为，这种现象有望持续至2009年年底。

　　内需消费拉动是中国电子产品区域市场繁荣的基础，这种情况是独有的，将持续至2009年；短期内，这种繁荣将大部分被大陆企业所分享，制造链壁垒是原因。

　　外需反弹来自于宏观经济的预期修正，美国经济在经过08年Q4急速恶化之后，未来的经济指标向上修正的可能性加大。

　　投资策略：立足内需消费拉动，投资受益内需消费拉动程度最深的子行业，关注出口比重较大的企业的交易性投资机会。

　　受惠“3G”与“家电下乡”程度最深的子行业依次为：PCB行业、中小尺寸显示屏行业与分立器件行业。

　　投资标的：结合投资策略与估值水平，我们推荐莱宝、超声、国光，关注长电科技、华微电子的交易性机会。具体相关企业为：

　　PCB行业：超声、生益科技；生益科技业绩弹性大，超声电子增长较为确定。

　　中小尺寸显示屏行业：莱宝高科、深天马A；莱宝高科为首选。

　　分立器件行业：顺络电子(受惠手机等)，长电科技(手机/家电)，华微电子、中环股份(家电)；华微电子、中环股份元器件主要面向CRT彩电，对公司价值提升不大；光伏制造已是中环最大看点。

银行业：资产质量分化不明显
2009年04月02日 14:06 顶点财经


　　 国信证券 邱志承

　　 剔除税率调整影响后，上市大型银行2008年业绩增长14%，从环比来看，1季度后净利润出现了逐季的下降

　　全年税前业绩增长最大贡献因素是资产规模扩张和费用收入比的下降，息差扩大、非息收入增长对利润增速影响都很小，而拨备对业绩增长的负面影响很大。息差的回落和拨备支出的上升，带来净利润环比下降。

　　在2008年，全年盈利资产高增长主要依靠年底的冲高。而息差的逐季下降，使营业收入在2008年逐季下降。非息收入的贡献对收入增长有所贡献，但贡献主要来自于投资和汇兑收益的上升，而不是手续费的增长全年盈利资产虽然增长较快，但主要依靠年底的冲高；而息差在减息前，1季度后就开始下降，与经济降温的同步。不过，贷款和债券收益率在下半年季度由于滞后影响，还有所提高，但在2009年后下降压力较大。

　　非息收入方面，手续费收入增长势头明显回落，投资和汇兑收益增加很多，提高到非息收入的贡献，总体来看2009年非息增长将明显下降。

　　在支出方面，费用收入比的下降

　　源于2007年高基数的影响，所得税支出适合预期，2008年后，这两项因素对业绩增速的影响不大大型银行在4季度费用同比增速有明显下降，费用收入相应下降。不过，部分因为在2007年大型银行计提了大额的退休员工支出带来的高基数。而有效税率的下降，与预期一致。2008年后，大型银行的费用收入和有效税率比将保持稳定。

　　08年4季度，大型资产质量压力有了明显上升，但实际分化并不明显。同时在4季度信贷拨备和债券拨备支出大幅上升，信贷成本达到近期的高点，2009年信贷成本将有所下降。

　　4季度的后三类不良形成率有较大的分化，但把关注贷款的变动考虑进去，其实各家银行资产质量的分化并不明显。4季度不良覆盖率的提高，和有毒资产的计提，使2008年拨备支出大增，在经济不出现大幅恶化的情况下，未来信贷成本很难高于2008年水平。在拨备覆盖方面，交行相对略低，其他银行的拨备充足程度在140%左右。

　　2009年在经济不出现大幅波动情况下，大部分大型银行利润将较2008年略有增长。