空调行业：销售继续低迷 库存大幅降低

中投证券 　　报告作者：袁浩然



　　销售继续低迷。08年12月空调销量322万台与去年同比下降30%，但略高于06，05年同月水平，主要是出口数据略好，考虑到08年11月份有部分企业为了获取调高后的出口退税而推迟发货，08年12月份的正常销售仍然偏低，整体上，销售低迷的形势没有根本改观。

　　行业库存持续降低。从库存数据来看，由于各企业严格控制，库存量进一步降低。在释放风险的同时，也反映出生产商对09年空调市场非常谨慎。信贷宽松有利缓解厂商和经销商高库存带来的资金压力，对家电渠道的畅通有支持作用。

　　空调行业品牌集中度提高趋势不改，在此背景下，大宗商品价格下降有利于龙头企业毛利率提升。08年格力、美的市场份额增加很快，分别达到25.1%、20.3%，同比增加了2.5%、0.9%，市场向龙头集中的态势更加明显。随着市场经营环境艰难，二三线企业竞争力下降，未来格力，美的有望抢夺市场份额。9月份以来，大宗商品价格持续下降，消费者，经销商和生产厂家都会从中获益，明年一季度龙头企业的平均毛利率有望提升，能够部分弥补销售下滑带来的利润下降。

银行业：规模低收益扩张 M1增速回落

中投证券 　　报告作者：陈水祥撰写日期：2009-02-13



　　1月贷款增量超市场预期。1月贷款增量1.62万亿元创单月新增的历史记录。但实际贷款增量可能少于统计数据。年初有部分表外信贷类理财产品转移至表内做大了贷款规模，另外由于统计口径上的差异，票据融资存在重复统计现象；票据融资之外的狭义贷款增量并没有创下天量。如剔除票据融资，新增贷款为9847亿元，而08年1月为7705亿元，相比仅增加2142亿元，主要是中长期贷款比08年1月增加1662亿元，这些贷款的主要投向是基础设施类贷款。

　　低收益的规模扩张，企业存在套利现象。1月新增贷款中票据融资占比达到38.5%，而票据直贴利率低于同期存款利率，企业存在套利现象，从行业角度看，1月的超预期贷款增量实际属于低收益扩张。

　　M1增速重新回落表明实体可能尚未企稳。1月的PMI以及出口数据有所反弹，但是M1重新回落至6.68%表明贷款推动下的私人投资及消费的回暖可能还需要一段时间。

　　与09策略报告相比一些新的变化：主要是09年贷款扩张可能超过原来15%的假设，贷款投放节奏有所提前，但票据融资及政府背景客户贷款占比扩大缩窄了利差，综合看不影响我们策略报告中的盈利预测。

　　投资建议：银行估值的进一步的提升有待基本面数据的进一步夯实；在估值进一步回升时，投资须逐步谨慎，维持行业“中性”评级。

机械行业：1月全球船舶市场运行数据

中金公司 　　报告作者：罗晓春



　　Clarkson最新统计数据显示，09年1月全球造船市场以低迷开年，新签订单合计仅为39万载重吨。

　　09年1月三大船型船价连续第五个月下跌，油船、散货船及集装箱船船价分别下滑5.9%、9.3%和12.4%。

　　《船舶工业调整振兴规划》出台，但短期来看，该规划对行业整体的提振效果有限。

　　规划的第二项目标在于化解企业的经营风险。为保证上述目标的实现，振兴规划中提出将现行内销远洋船财政金融支持政策延长到2012年以及支持大型船舶企业和航运企业按期履行造船合同。考虑到国内所造船舶大部分用于出口这一情况，上述两种手段的整体效果将较为有限，对于整个行业难以起到雪中送炭的作用，但内销占比大的造船厂有望因此而获益。

　　规划中的第三项，控制新增产能，推进产业结构调整。在过去数年船舶牛市中，中国造船行业积累了一些结构上的问题，主要体现在各地纷纷上马船厂项目，形成了造船产能大、产品结构单一、缺乏充足完善配套等问题。上述问题的存在导致我国造船行业大而不强，并且造成了较为严重的资源浪费。从这个角度来看，此次造船行业下行周期恰好为解决以上问题提供了机会和时间，未来，通过有效限制新增产能、淘汰落后产能、安排中央投资推进技术改造以及支持优势企业兼并重组，将有助于以上问题的解决，从长期来看，有助于我国造船行业的健康发展。

航运业：强劲反弹缺乏持续性

中金公司 　　报告作者：杨鑫



　　BDI强劲反弹缺乏可持续性，经过二至三周的上涨后运价上涨将出现压力：1)中国大小钢厂都已恢复至正常的产量，继续增产存在难度；2)西方主要国家尤其是欧盟和日本的经济仍难以支撑更多的货量需求；3)BDI涨至目前点位已使得大部分船东可以保本或盈利，运价继续上涨将使得之前较多闲置的运力涌入市场拉低运价；4)现货铁矿石价格近期上涨将使得铁矿石谈判的分歧和难度加大，如果谈判旷日持久，将不利于运价上涨；5)下半年大量新船交付，我们维持全年运价前高后低的判断。

　　维持长期判断不变，预计09~2010年为下行周期，平均运价将位于1000~2000点之间：我们将09年全球干散货运需求也由+2.9%下调为-3.2%。由于前几年大量签订了造船订单，即使我们已经激进的假设未来40%的订单被取消，09~2010年的运力增长速度仍远远高于需求增速。船多货少将使得未来三年的运价处于低谷。

　　由于近一个月涨幅较大，A股的中远航运目前估值偏高，风险较大；而A股和H股的中国远洋不仅估值偏高，而且08年业绩低于市场预期的可能性较大，在BDI上涨缺乏可持续性的判断下，也存在较大的交易风险。A股和H股的中海发展已经接近或达到我们建议的交易区间上限，但煤炭合同运价的确定将使的公司业绩的确定性较强，因此如果投资者希望投资航运股，可以适当配置。

有色金属行业：黄金股上涨有业绩支撑

中信建投 　　报告作者：张芳



　　黄金股上涨靠业绩作为支撑，后劲十足。年初以来股指大涨超过20%，尤其是周期性行业的表现更是“强于大市”。强周期性行业被普遍看好，板块出现轮番大幅上涨。但是其中不乏一些是属于主题型投资。而黄金股的上涨是有业绩作为支撑的。

　　美元由强转弱是2009年金价上涨的主要驱动因素。我们认为2009年金价上涨的驱动因素：一是流动性过剩再次出现，二是美元将走弱。发达国家央行为应对金融危机而采取宽松货币政策，必然会导致流动性增加，从而刺激黄金价格的上涨。目前经济危机的爆发期已过，经过各国政府的刺激经济的方案陆续出台，宏观经济有望走出低谷。但总体来看经济低迷还将持续很长一段时间。尤其是美国经济在金融危机中遭受重创，陷入衰退已成定局，美元的强势也将难以维持。而美元由强转弱是2009年金价上涨的主要驱动因素。近期美元势头强劲，但难以阻挡金价上行。这可以从一个侧面反映出市场对美元未来走势并不看好。

　　对黄金行业维持“增持”评级。我们继续维持对金价走势的长期看好。乐观预测金价有可能突破前期历史新高。我们预测2009年金价最高1100美元/盎司，最低800美元/盎司，平均金价920-950美元/盎司左右。对于我们前一阶段推荐的山东黄金和中金黄金维持“增持”评级。

商业银行：信贷快增有望维持

　　国泰君安 伍永刚



　　投资要点：

　　09年1月，M1和M2同比增速分别达6.68%和18.79%，在信贷大幅扩张的作用下，M2同比增速比上月提高了0.97个百分点，而M1增速却下降2.38个百分点创下新低。我们认为1月份M1增速即为底部，预计2月将增长10%。金融机构信贷余额增长继续超预期，本外币贷款同比增长19.8%，当月新增人民币贷款1.62万亿，同比增速高达21.33%；从贷款内部结构看，信贷高增长主要源自票据融资和非金融性公司类中长期贷款的显著增加；1月新增人民币存款1.51亿，存款高增长主要源自居民存款的大幅增加；信贷扩张使贷存比得以改善，但存贷差仍维持高位，流动性依然充裕，银行间市场利率继续下降。..经济基本面无明显改善，货币政策宽松主线不变。宏观经济先行指标PMI指数连续两个月回升，CPI、PPI续降；进出口负增，贸易顺差规模仍较大；未来央行下调利率、存款准备金率的幅度收窄。

　　关于信贷高增长后面的疑虑。

　　市场现在担心的是，贷款的高增长能否维持、银行NIM是否会因票据资产的增加而进一步下降以及信贷风险是否会随贷款大量投放而增加。我们认为：(1)尽管RMB信贷增量的数额会下降，但贷款同比增速仍将维持较高水平，贷款余额增速的明显下降要到4季度才能看到(9月前20%以上，全年18%)。(2)银行票据利率低水平已接近极限，难以长期维持，票据快速增加的势头将趋缓。我们维持09年银行NIM下降38-50bp的预测，并且NIM的超预期下降可以被信贷的大幅增长所弥补，从而上市银行09年净利润仍可能获得微小的正增长。09年能够使银行NIM进一步下降的因素在于利率市场化。(3)银行信贷风险仍在可控的范围之内，银行的信贷质量将普遍超预期。

　　本月上市银行动态总结：(1)加大信贷投放力度；(2)存量房贷利率优惠细则进一步落实；(3)08年业绩预增；(4)部分银行发行次级债或混合资本债补充资本充足率。

　　在行业评级方面，我们在月初将前期的“中性评级+短期反弹”调升为增持评级。央行1月份货币信贷数据发布后，银行股走势却较为疲软，这反映了市场对于未来贷款增速可维持性、NIM收窄和信贷风险的担心，但是我们认为未来几个月信贷同比增速仍将保持较快增长，信贷投放的大增对09年银行业净利润维持低水平正增长构成了有力的支撑；银行风险控制意识仍然较强，保经济成功的可能较大也使不良贷款的增加低于预期；流动性仍十分充裕；银行股仍然有估值优势。

　　因此，银行股上涨行情在未来1-2个月内仍将持续(先看到3月中旬)。