钢铁行业：长材类优势企业受益
　　宏源证券 闵丹



　　事件：

　　为贯彻落实《国务院办公厅关于当前金融促进经济发展的若干意见》关于“尽快推出适应国民经济发展需要的钢材等商品期货新品种”的重要战略部署，近日中国证监会批准上海期货交易所开展线材和螺纹钢期货交易。

　　按照《期货交易管理条例》和《期货交易所管理办法》的相关规定，在各项准备工作就绪和相关程序履行完毕后，中国证监会将尽快批准上期所挂牌其期货合约。

　　点评：

　　优化钢材价格形成机制。钢材期货推出后，定价机制将全面转向市场化定价，进而指导钢铁产业链上下游企业合理安排生产节奏和经营规模，同时也可以帮助政府部门及时、准确地把握市场变化趋势，及早采取调控措施，实现资源的优化和合理配置，促市场供求平衡发展。对于多达十几万的贸易商来说，钢材期货的推出，将有利于统一全国钢材市场，减少流通环节，健全和完善定价机制。但也正是这种完全市场化的定价机制，削弱了钢企的定价权，进而将在一定程度上打击钢企的参与积极性。

　　实现套期保值，减小价格波动。钢企定价时间和节奏上的不一致，很多贸易商采取走量的销售模式，导致市场价格混乱，加剧了市场价格的波动。特别是2008年下半年开始的钢价暴跌，短短4个月的时间，国内线材和螺纹钢价格出现了42.52%的跌幅；由于没有期货进行套期保值，使得钢铁生产企业和贸易商损失惨重，钢企陷入全行业亏损状态。因此，钢材期货的推出，有利于钢企和贸易商进行套期保值，管理库存和生产计划，避免承担现货价格波动的风险，为钢铁生产、贸易和消费企业提供低成本、高效率的风险控制手段，提高企业管理水平，增强市场竞争力，减少市场剧烈波动带来的冲击，推动钢铁行业稳步发展。

　　品牌注册提升企业形象，鼓励技术创新。此次推出的钢材期货中提到的交割方式将采用厂库交割和品牌交割两种方式，技术先进、质量保证、规模较大和环保达标的一系列优质大型钢铁企业的产品将注册为交割品种，入围交割品牌的钢企将会受益，而且一旦上市的钢材期货交投活跃，那么这些品牌也会更受市场欢迎。因此通过品牌注册的方式，将大大提升优质企业的市场竞争力，吸引和鼓励更多地企业加强自主创新和技术进步，通过技术进步和规模扩张来不断提升企业价值，树立品牌形象，优化产品结构，提高产业集中度，进而促进钢铁行业业健康有序发展。宝钢、首钢、唐钢、鞍钢、马钢等大型钢铁企业将从中受益。

　　增强我国在钢材贸易中的定价权，促中国成为国际钢材定价中心。虽然印度、日本、阿联酋迪拜和英国等市场，在近几年相继推出了钢材期货交易，但是因为发展时间较短，这些钢材期货市场的影响力相对较弱，致使钢材成为唯一还没有形成国际定价中心的大宗基础商品。中国作为世界上的钢铁生产和贸易大国，优势明显，地位突出，钢材期货的推出将有利于增强我国在钢材贸易中的定价影响力，提高我国钢铁行业的国际竞争力，进而提升我们在铁矿石谈判中的主动权和话语权。

　　线材和螺纹钢成为首批获准品种。有消息称此次首推的钢材期货品种为6.5毫米线材和规格为20mm的螺纹钢，因此以生产线材和螺纹钢为主的企业将更为受益，如八一钢铁、首钢等。虽然只有这样两个品种的钢材期货合约，远不能满足市场采购和销售的需要，因为实际需求不可能集中在某一个品种上，但我们相信随着钢材期货的不断发展和完善，这些问题在将来或将得到解决。

　　给予钢铁行业“增持”评级。钢材期货的推出从短期看将刺激钢铁股的短期上涨，中长期来看，钢材期货有利于整个行业健康稳定发展。同时钢铁业经历了08年4季度和09年1季度的逐步调整，可以说钢铁业最坏的时刻正在过去，未来随着4万亿投资的逐步释放以及钢铁产业振兴规划细则的落实，钢铁业将逐步走出低谷，结合目前A股的估值水平，我们上调钢铁行业评级，给予“增持”评级，建议关注龙头优势企业以及长材比例较高的钢企，如宝钢、鞍钢、马钢以及八一钢铁、首钢和华菱钢铁。

　　风险提示。中国钢铁企业在过去的10年里形成了“经销商模式”的销售理念，短期内可能很难迅速转变，同时完全市场化的定价机制也可能在一定程度上打击钢企参与的积极性；另外，期货市场中大量投机资本的存在，也会扰乱市场的真实供需水平，进而影响市场价格，造成市场混乱。

保险业：内外环境趋好 推动估值上升

　　联合证券 张黎



　　寿险行业内部环境改善：1、寿险业务转型稳步推进；2、上市公司寿险保费增长强劲。

　　寿险行业外部环境改善：1、债券收益率回升；2、前期股市回暖。

　　内外部环境改善促进估值上升的逻辑在于：内涵价值估值体系下的3个核心假设——长期投资收益率、风险贴现率、新业务乘数均由此受到积极影响。

　　长期投资收益率：短期内受益于债券收益率上升和股指回暖的正面支撑，长期来看则受益于09年长期限、期缴产品的大力推进，其逻辑在于长期限、分期缴费的方式可以跨越整个甚至多个利率周期，有效稀释当前低利率环境的负面影响，从较长的保险期限中获取平均投资收益率。

　　风险贴现率：受益于利率低位，存在下调空间。

　　新业务乘数：取决于未来新业务价值增速，受益于保费增长超预期以及寿险业务转型带来的首年保费利润率提升。

　　量变的积累已使得保险行业的负面影响因素(权益类损失、保费增速下滑、利差损担忧)逐渐缓和甚至消失，鉴于以上原因，我们上调保险行业评级至“增持”。同时上调中国平安、中国太保评级至“增持”，维持中国人寿“中性”评级。

　　对于行业未来判断：09年寿险行业保费有望实现质、量双升；但利差空间仍将在低位徘徊。未来寿险行业的质变仍需等待经济企稳后的通胀抬头，进而在随后加息周期中迎来新一轮的繁荣。

　　保险行业：增持(上调)

　　内外部环境改善促进估值上升的逻辑在于：内涵价值估值体系下的3个核心假设——长期投资收益率、风险贴现率、新业务乘数均由此受到积极影响。

　　长期投资收益率：短期内受益于债券收益率上升和股指回暖的正面支撑，长期来看则受益于09年长期限、期缴产品的大力推进，其逻辑在于长期限、分期缴费的方式可以有效稀释当前低利率环境的不利影响，从而在整个合同保险期限内获得正常水平下的平均投资收益率。

　　风险贴现率：受益于利率低位，存在下调空间。

　　新业务乘数：取决于未来新业务价值增速，受益于保费增长超预期以及寿险业务转型带来的首年保费利润率提升。

　　量变的积累已使得保险行业的负面影响因素(权益类损失、保费增速下滑、利差损担忧)逐渐缓和甚至消失，鉴于以上原因，我们上调保险行业评级至“增持”。

　　中国人寿：中性(维持)

　　参考中国人寿05至今的H股股价隐含的新业务乘数，历史波动区间7~113倍，均值36，最新值20；P/EV历史波动区间1.5～6.2倍，均值3.0，最新值2.3。

　　尽管两者均处于历史低位，但是考虑到20倍的新业务乘数仅仅只能算是合理的长期估值水平，不能算是低估，维持中国人寿“中性”评级。

　　中国平安：增持(上调)

　　04年至今，在非寿险业务给予1XPB估值的基础上，中国平安H股股价隐含新业务乘数历史波动区间5~138倍，均值29，最近值11；P/EV历史波动区间1.3～6.8倍，均值2.9，最新值1.8。两者均显著低于历史平均水平，考虑到10倍的新业务乘数所隐含的未来新业务价值增速仅为永续2%，远低于我们通常所采用的分阶段假设，上调中国平安评级至“增持”。

　　中国太保：增持(上调)

　　中国太保07年底上市至今，在非寿险业务给予1XPB估值的基础上，A股股价隐含新业务乘数历史波动区间6~104倍，均值35，最近值14；P/EV历史波动区间1.3～5.2倍，均值2.5，最新值1.8。两者均显著低于历史平均水平，考虑到14倍的新业务乘数处于长期估值水平低位，上调中国太保评级至“增持”。

　　公司估值虽然长期投资收益率和风险贴现率均获得内外部环境转好的正面支撑，出于谨慎性考虑，我们依然维持此前将各公司长期投资收益率基准下降50BP的估值假设；同时针对各公司经营表现的波动大小使用不同风险贴现率；给予非寿险业务1XPB估值。

　　由于保险公司频繁调整内含价值的假设条件，使得直接计算的新业务价值增速失真，因此我们使用标准保费增速来模拟各公司的新业务价值增速。

　　根据以上假设进行估值，中国人寿每股价值18.73 元，中国平安每股价值40.17 元，中国太保每股价值16.27 元。

家电行业：轻工业振兴规划政策即将出台

　　齐鲁证券 韩丽萍



　　 报告起因：据悉，轻工业振兴规划有望在两会前出台，家电行业将会作为此次振兴规划重点扶持的行业。

　　投资要点：

　　12月份行业数据显示行业仍然不乐观。

　　此次出台的轻工业振兴规划将与家电下乡政策一起，使家电行业能够尽快摆脱目前艰难的困境，主要有以下几方面的利好：

　　第一，通过提高居民收入水平以及扩大“家电下乡”的品种等措施扩大内需。利好家电行业。

　　第二，促进出口，尤其是促进自主品牌产品的出口。

　　第三，强化自主品牌。

　　第四，推进节能产品的应用。

　　第五，产业集群向中西部地区转移。

　　综合以上分析，建议重点关注青岛海尔(600690)、美的电器(000527)、格力电器(000651)、合肥三洋(600983)以及节能照明有关的浙江阳光(600261)。

水泥行业：消费旺季或提早到来

　　安信证券 石磊



　　报告关键点：

　　多因素驱动水泥消费旺季或提早到来

　　估值提升到盈利改善的预期

　　基建投资最早受益，东西部水泥企业投资看点的差异

　　报告摘要：

　　水泥股大幅上涨：今日水泥股出现大幅上涨。冀东水泥、华新水泥、江西水泥和秦岭水泥涨停，行业整体涨幅超过5%。我们认为，水泥股今天的异动是多个因素共同作用的结果。

　　多因素驱动水泥消费旺季或提早到来：从水泥消费的季节性来看，一般农历正月十五之后，民工开始返工，天气转暖，工程陆续开工，水泥需求量逐步回升。从今年的情况来看，春节较早，到2月中旬，春节假期结束，农民工返工。因此，从时间点上来看，水泥消费开始逐渐向旺季过渡。第二，从天气状况来看，今年全国性的暖冬天气也为工程提早开工奠定了较好的基础。我们认为，2月下旬如果气温能持续回升，那么水泥消费提早启动的概率越大。第三，宏观经济增长的压力凸现，政府通过投资来拉动经济增长的迫切性较为突出。因此，政府较快的投资也有助于水泥市场提早启动。从政府的角度看，如果宏观经济没有明显改善，不排除继续追加投资的可能性，作为与投资紧密相关的行业，水泥企业的受益无可争议。另外，东部水泥企业盈利能力的快速下滑为行业整合提高了较好的市场机遇。冀东水泥与秦岭水泥的接触谈判等消息都意味着水泥行业今年的整合会有一定的进展，区域市场水泥行业的集中度进一步提高，对水泥企业抵抗宏观经济波动及提高盈利能力都非常有益。

　　估值提升到盈利改善的预期：从水泥股的市场表现而言，自去年11月份政府的4万亿元财政支出刺激经济的方案推出后，水泥行业作为明显受益的行业，估值水平明显提升，由行业历史低点的1倍PB回升至2倍以上。我们认为，现阶段驱动水泥股股价继续上涨的因素在于对企业盈利改善的预期，尤其是东部的水泥企业。从行业龙头海螺水泥的情况看，在经历了盈利低谷的11月之后，1月份公司盈利已有企稳回升的苗头。企业盈利的好转甚至超预期的增长将进一步降低公司的估值水平。

　　基建投资最早受益，东西部水泥企业投资看点的差异：作为基建投资最早受益、煤价成本压力缓解并因此最早出现盈利拐点的水泥行业，我们维持对其“领先大市-B”的投资评级。西部区域受益于重点工程的建设，水泥需求及行业景气度今年将维持高位，企业的高盈利水平和高增长相对确定。东部区域的水泥企业则存在较大的弹性。东部区域GDP占全国的比重超过60%，因此，东部地区经济的恢复及增长对全国经济的影响较大。一旦其投资增长有所恢复，企业盈利也会迅速恢复。我们维持对祁连山、海螺水泥“买入-B”的投资评级，维持赛马实业、冀东水泥和华新水泥“增持-A”的投资评级。3月份各区域和省份的固定资产投资增速数据值得关注。