主题：转：长江电力复牌将跌36％？

来源：http://www.sina.com.cn 2009年03月02日　　　可以想象，长江电力(600900)投资人如今心里必既期盼又不安。自去年5月7日长电宣布停牌，迄今已近10个月。在此期间，长电股东幸运地躲过了上证指数从3700点跌至1664点的煎熬，但也错过了从1664点至近2400点的强势反弹。因市场整体估值水平的下降，如果长电复牌，股价补跌是大概率事件。不过，一个问题是：一旦复牌，其股价跌幅将会是多大呢？

　　先看看例子吧。去年3月21日云天化(23.53,-0.64,-2.65%)(600096)宣布停牌，近8个月之后复牌，其间上证指数跌去50%，云天化股价遂连续跌去近70%。去年6月25日盐湖钾肥(50.55,1.57,3.21%)(000792)宣布停牌，近7个月后宣布复牌，其间上证指数跌去34.8%，盐湖钾肥股价连续跌去56.8%。要推测长电股价的可能跌幅，须先对其绝对价值与市场的相对价值有所了解。

　　资产负债表重估法看长电

　　目前，长江电力拥有三峡8台70万千瓦发电机组及葛洲坝(9.75,0.10,1.04%)277.7万千瓦发电机组。而长电母公司三峡总公司尚拥有三峡地上18台共计1260万千瓦发电机组，以及右岸地下6台420万千瓦机组的在建工程，预计地下机组将于2010年至2012年陆续投产。

　　此外，三峡总公司尚有溪洛渡、向家坝、乌东德和白鹤滩4个在建水电站，共计4035万千瓦，其规模接近两个三峡水电站。其中，溪洛渡水电站有9台70万千瓦水电站共计630万千瓦，于2005年底开工，预计2013年首批机组投产发电。向家坝拥有8台75万千瓦水电机组，于2006年底开工，预计2013年首批机组投产发电。乌东德水电站870万千瓦和白鹤滩1305万千瓦水电机组正处在可行性研究阶段。

　　对于本次三峡总公司注入长电的方案，业内人士认为存在三种方案：1.收购剩余18台机组；2.收购18台机组及6台地下机组；3.收购18台机组、6台地下机组及另两个在建项目。

　　而采用第一种方案的可能性最大，因为以往，待装资产都是先由三峡总公司进行建设，投产后再注入上市公司。如果三峡总公司将其他在建机组注入长电，由于建设期内没有产出，再加上三峡总公司增发股份带来的摊薄效应，必将对长电短期业绩构成不利影响，未必能获得其他原有股东同意。

　　因此，我们假设长电此次只收购其中18台地上运营机组，并预计增发后长电资产负债率在50%左右，这样不会对公司发行公司债产生不利影响。

　　长电最后一次从三峡总公司收购的两台机组共计104亿元，平均每台52亿元。而现在，单台70万千瓦机组年利用小时数在4800-5200之间，年发电量在33亿-36亿度。在没有财务费用、所得税税率为25%的情况下，其单台70万千瓦机组的年净利润约为3.8亿-4.2亿元。以此推算，长电的“资产收购市盈率”在12.4-13.8倍之间。

　　若以此为标准，则18台机组的价格约为936亿元，而长电停牌前20天股票平均价位为13.19元/股。以每股13元计算，并将增发后资产负债率控制在50%以下，则长电当向三峡总公司增发约35亿股，剩余部分采用债务融资的方式计算后，长江电力的资产负债率约为46.34%，发行后总股本为129.12亿股。

　　截至2008年三季度末，长电总资产为623.59亿元，负债241.65亿元，资产负债率为38.75%。若按以上假设，收购18台机组后，长电总资产约为1559.59亿元，总负债约为722.65亿元，所有者权益约为836.94亿元。2008年三季报显示，除固定资产外，长电资产主要包括货币资金17亿元、应收账款63亿元、应收票据5.6亿元、可供出售金融资产64.58亿元以及长期股权投资61.44亿元。

　　其中，可供出售金融资产的价值已按照市场公允价值反映。而61.44亿元长期股权投资中，可上市及可能上市的部分投资如广州控股(5.76,0.15,2.67%)、湖北能源和上海电力(3.84,0.07,1.86%)，合计为46.94亿元，占长期股权投资的78.28%。目前，由于市场下跌，上述三部分股权成本与市价较接近，此次资产负债表重估时暂不予以增值考虑。

　　由此看来，在重估长江电力资产负债表时，只有其拥有的发电机组会出现重估增值。按照70万千瓦机组52亿元的收购价格计算，每千瓦成本当在7428元。目前，水电机组每千瓦的重置成本约在8000元-10000元。在这里，我们假设长电机组溢价10%，即以8170元/千瓦作为其重置成本，那么资产注入后，长电所有机组的重置成本将约为1714亿元。再考虑其他资产形式，则资产注入后长电总资产将约为1925.6亿元，减去负债后的所有者权益为1203亿元，即每股9.32元。

　　相对估值法测算

　　我们还可从相对估值的角度来测算资产注入后长电的市场价值。实际上，长电的价值应由两部分组成，即水电站开发与对外投资，因为除了开发并经营水电站外，长电还运用部分资金从事对外投资业务。

　　通常，针对水电公司存在几种特殊的估值指标，如每万股所含千瓦数、每股所含千瓦时等。然而，每万股所含千瓦数指标未考虑地理因素的不同、流域来水情况的不同以及机组利用小时数的不同等。与其相较，每股所含千瓦时更加合理，但该指标也未考虑到地区间电价差别，因此，若将其调整为每股所含千瓦时×电价似更为合理。

　　在沪深两市中，仅黔源电力(15.59,0.85,5.77%)(002039)是纯水电股，不妨以其作为参照。目前，黔源电力权益年发电量为27.69亿千瓦时，税后综合电价约为0.179元/千瓦时，总股本为1.4亿，则每股所含电力收入为3.54元。

　　长电下属葛洲坝水电站年均发电量138.85亿千瓦时，三峡单台70万千瓦机组年均发电量35亿千瓦时。依前假设，整体上市后总股本以129.12亿股计，长电年均发电量1048.85亿千瓦时，而其加权平均电价为0.262元/千瓦时。由于长电对外销售电力产品缴纳增值税的税收负担超过8%部分实行即征即退政策，因此其实际税后电价约为0.242元/千瓦时。以此测算，长电每股所含电力收入为1.949元。

　　而若以黔源电力最近每股15.5元计算，长电的电力资产约合每股8.27元。至于长电对外投资部分，上文已作分析，其市场价值与账面价值较为接近，则约合每股0.98元。以此法测算，长电股价应约为9.25元。

　　综上可见，两种方法测算结果相近。换句话说，若长电与近期复牌，其股价恐有36.5%的折让。


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早稻田: 有人在开始唱空长电了
早稻田: 随便就拿个股来比较
早稻田: 也不看看各股的基本面

长电懂秘把三总与机构博弈的矛盾公开化,大概该文就是双方初期的主要争议内容.

实际上该文提出的三个方案,是机构自己的预设方案----业内人士认为,如果三总同意这三个方案中的任何一个,机构的目的就达到了,机构就敢于勇猛杀入,座收渔利,但我想三总自己的方案----拿出来与机构沟通的方案,不是上述三个方案中的任何一个.

博弈就是这样,真正的方案到目前为止没有对外公开,而公开的都属于淘汰方案.

实际的博弈结果是,机构和三总已经基本取得了共识.. 真正的方案是什么?我觉得应该包括两个部分,一是对外公开宣布的方案,二是三总和机构之间的秘密约定,这是不对外公开的,这样有利于机构在二级市场的运作----未来的利好.

该文貌视很有道理,现在公布出来,有利于是个人投资者产生分歧和恐慌,这也是机构需要达到的目的.


该贴内容于 [2009-03-03 01:29:37] 最后编辑

根据长电的公告,此次资产重组的标的是三总的主营业务整体上市,大多数投资人的理解,包括了建成\在建和拟建水电站,以及其它经营性资产.我们来剖析一下三总和机构的关键分歧:
从长期投资者的认识看, 在建和拟建水电站,以及其它经营性资产----如风电等,是新长电长期投资的核心价值所在,而机构眼里,这些资产是累赘.
证据如下:
因为以往，待装资产都是先由三峡总公司进行建设，投产后再注入上市公司。如果三峡总公司将其他在建机组注入长电，由于建设期内没有产出，再加上三峡总公司增发股份带来的摊薄效应，必将对长电短期业绩构成不利影响，未必能获得其他原有股东同意。
我不知道机构是不会对长期价值估值,还是认为其没有价值,还是负价值,显然一方面机构没有能力估值,于是简单将其归类于负价值,一方面寻求短期利益的愿望昭然若揭,捞一把走人.把新长电的估值与黔源电力的估值简单对比,稍微有点投资概念的人都会对此嗤之以鼻,这简直是肤浅!黔源电力所在什么流域,这个流域还有多少后续开发价值?黔源电力机组的利用小时可以和新长电机组的利用小时相比吗?黔源电力所属水电站的上游调节库容对所属电站的发电量增厚能够与新长电所属水电站相提并论吗?当长江的防洪体系从中游向上游转移的过程中,整个中上游水库调度方式的变化对新长电发电的增厚价值如何评估?黔源电力如何可以与之相提并论?
最后说一句,该文的重要数据与事实有较大出入.

该贴内容于 [2009-03-03 01:25:08] 最后编辑

怎么看怎么觉得这篇文章可笑.

按第一种算法,重置价格即是股价.扯淡!按该文方案计算,新长电的净资产6.49元,每股收益约0.9元,而股价只能是重置价格9.32元.

按第二种算法:黔源电力每股所含电力收入为3.54元,新长电的每股所含电力收入为1.949元,但别忘了每股三项费用黔源电力是新长电的二倍以上,按该文方案计算每股盈利计算,黔源电力每股0.86元(08年年报快报数),而新长电的每股收益可略高于黔源电力,黔源电力的股价可以达到15.5元,而新长电的股价却只能是9.25元,莫名其妙.

这篇文章明显是机构所为,机构的水平竟然如此可笑!

该贴内容于 [2009-03-03 09:57:14] 最后编辑

**该贴子的内容已经被屏蔽**

该贴内容于 [2009-03-03 08:01:08] 最后编辑

**该贴子的内容已经被屏蔽**

该贴内容于 [2009-03-03 08:34:22] 最后编辑

同意JD与aynz的分析。只要重组后每股收益超0.7元，14元的股价就不用担心了。若真能见11元，则真是百年一遇的机会！