主题：行业新闻（2月16日）

轻工业振兴规划鼓励兼并重组与产业升级

中国证券报-中证网 　　□本报记者 陈静



　　消息人士15日向中国证券报记者透露，提交给工信部、发改委的轻工业振兴规划提出，要采取各项政策措施，使轻工业产值年均增长10%左右，出口年均增长8%左右，每年新增就业岗位300万个，全行业主要污染物排放量降低10%-12%。

　　针对当前轻工业面临的严峻形势，振兴规划主要针对2009年-2011年制定了行业发展规划，其目标是，到2011年，使我国轻工重点行业结构调整和产业升级取得明显成效，形成一批具有较强国际竞争力的骨干企业。

　　振兴规划提出，设立家电、造纸、照明、洗涤用品与表面活性剂、五金和农产品深加工等行业产业升级专项，食品安全能力建设专项，轻工重点装备国产化与信息化融合专项和轻工重点行业清洁生产专项等。各专项以行业中的重点企业作为技术改造备选对象。

　　在家电行业，实现大容积、多门、多温区、无霜高端电冰箱和超级节能电冰箱，节能型空调器和变频空调器，大容量、节能、节水高端技术洗衣机等产品的产业化。

　　同时，研究制定出台节能冰箱、空调、洗衣机、热水器等的财政补贴制度，推进节能产品的应用。

　　在照明产业，提出普通白炽灯产量比2008年减少15%，紧凑型荧光灯产量比2008年增长30%，逐步淘汰白炽灯，减少20%汞污染排放。五金高档产品比重由15%提高到20%。

　　此外，振兴规划还提出积极推进产业重组。根据产业政策和市场化原则，利用商业银行并购贷款业务，鼓励引导造纸、食品、家电、缝制机械等行业龙头企业，瞄准国内外资源、技术优势和市场空间，对具备较高技术含量、具有品牌价值的企业实行兼并重组，减少技术开发周期和成本，加快企业做大做强。乳制品行业在三鹿奶粉事件发生后，鼓励国内企业的兼并、收购和重组，形成一批年销售收入超过20亿元的大型乳制品企业集团，淘汰规模小、资源消耗高的乳制品生产企业。

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华生:直面新股发行制度改革三大问题

证券日报 　　□ 本报记者 侯捷宁



　　“新股发行制度改革并不难，但是改革的方向一定要明确。要遵循循序渐进的原则，可先在创业板试点。”著名经济学家、燕京华侨大学校长华生日前接受记者专访时表示。他认为，目前新股发行制度的改革主要集中在三个方面：一是扩大流通股比例；二是缩短限售股锁定期；三是完善询价机制。

　　扩大流通股比例

　　“一定要适当扩大上市公司的首发流通股比例，主要是大盘股的流通股比例，这样才能使上市股票的流通价格从一开始就比较合理。”华生认为这是新股发行制度改革的关键。目前，我国《证券法》规定大型企业首发流通股比例不应低于 10%，而且把H股也算在内，这样我们大盘股首日上市往往只是2%-5%之间，而国际惯例是20%至25%。

　　华生指出，增加大盘股的首发流通股比例的根本目的是保护市场。之前比例比较低是跟当时特殊情况有关的，但全流通后，这种低比例的流通股发行表面上是保护了市场，但实际上却扭曲了价格体系，留下了巨大隐患。

　　以中石油上市为例，其总股本为1830亿股，若按10%的比例计算则有183亿股上市流通。如果以其高达48.6元的上市首日股价计算，则需要8893亿元资金，这是市场无法承接的。因此，提高首发流通股比例，股价自然会定位在合理的价位，从而避免新股上市时堆积泡沫，导致投资者的巨额损失。

　　因此，华生认为，新股发行制度的改革首要任务就是增加大盘股的首发流通股比例。

　　缩短锁定期

　　“ 缩短限售股的锁定期限，与国际惯例的3至6个月靠拢”华生认为缩短限售股的锁定期限将会使发行价格更加合理，“因为，如果限售股在三个月或是六个月后就可以流通了，投资者从一开始就必然要认真考虑定价问题，这样会减少新股炒作空间，降低市场波动” 。

　　华生指出，对限售股的锁定原本的意图是保护中小投资者，但是，现实却适得其反，结果市场还把全流通的股当作过去的股权分置下的情况去炒作。“对自己的孩子太溺爱，最终反而害了他”，华生形象的比喻，“过去没有重视这个问题，但现在吃了苦头，付出了代价，所以必须对这个问题重视起来”。

　　据研究机构预计,2009年将有6851.25亿股限售股上市流通,其中,IPO限售股为4513.15亿股,占65.48%;股改限售股为2236.47亿股,占32.44%;增发限售股仅143.43亿股。统计显示，截至2008年11月底,A股市场累计限售股15398.53亿股,其中,累计产生的股改限售股4663.13亿股;累计产生的IPO和增发限售股10735.4亿股,是股改限售股的2.3倍。

　　完善询价制

　　在增加流通股与缩短限售期的前提下，华生认为，询价制还需要进一步完善。

　　“询价制中唯一需要改革的就是将初步询价与累计投标询价合二为一。询价对象要承担报价的购买义务。就像参加拍卖一样，成交了，就要拿钱。去投标的人投了标但最后说不要了，这是不可以的。”华生表示，“要明确大机构的责任，保障中小投资者的权益”。

　　他指出，我国目前实行的询价制度并没有强制要求询价人的认购义务，这导致询价缺乏根据，新股发行价格容易出现过高或者过低现象。而按照成熟市场经验，如果股票价格过高，询价机构需要承担包销的责任；如果价格偏低或价值合适时股票就会很抢手，那么将会限制询价机构的购买比例，以保护中小投资者申购需求。“对于这一点，只要对承销程序做出规定就可以做到。”华生表示。

　　此外，华生还指出，由于在新股申购中，中小投资者的中签率比较低，因此，在新股申购时要加大对中小投资者的倾斜，即如果发行的认购倍率高，就启动回拨机制，按照一定比例回拨部分额度给中小投资者，要优先照顾中小投资者。同时，为了让中小投资者有更多机会获得抢手的股票，可以显著加大回拨的力度。

　　华生认为，从长期来说，新股发行制度还应回归市场化方向，由交易所自主负责，而不是把新股发行作为行政调控的手段。

钢铁造纸化工三大行业最早逃出库存重压

理财周报


　　判断去库存化速度和状态，立足“两个中心三个基本点”：供、需为中心，产业位置、存货量、周转率为基本点

　　理财周报记者 薛玉敏/文

　　10余个周期性行业，不一样的消化能力。

　　企业去库存化一季度末或结束

　　接受理财周报记者采访的多位行业研究员对于去年第四季度以来企业所进行的“去库存化”的努力也纷纷作出乐观的估计。今年一季度末企业库存将会见底成为他们的共识。

　　申银万国1月18日最新看法是，经过前期停产式的削减存货，将会大大缩短存货调整所需时间，在今年一季度末二季度初左右，企业的阶段性存货调整将基本结束。

　　中国自从1953年以来经历了9个完整的存货周期，周期的平均持续长度为5.4年。执笔这份研报的分析师夏钦告诉记者说，“如果按照这个周期长度，以05年为上一轮存货周期的谷底为开始，中国下一轮存货周期的谷底将在2010年。但由于企业削减存货的力度和速度十分剧烈，大大缩短了正常存货周期所需要的时间。”

　　国泰君安策略分析师章秀其也认为，最坏的情况已经过去，部分企业已经进入合理库存下降阶段。不过他认为，这种去库存化的进程将持续到2010年。

　　去库存化如何传导和演绎

　　那么，哪些行业会率先走出阴影呢？这是一个全局性的问题，供需的传导实际上和通胀的传导是一样的。

　　是什么导致的库存积累，又是什么导致的库存消化？从投入产出表中，可以清晰的看到，拉动整个国民经济的端口主要是：农业、基础建设、房地产、慢速消费、必需消费。以周期性行业为主体，它们构成了如左图所示四条主要产业链。

　　而存货消化的本质就是供需重新达到平衡，那么去库存化的力量来自两端：有效需求的持续或者行业的限产。实际上，本周行情的基础，就是需求和供应初步的弱平衡，其演绎的逻辑主要就是按照这四条线索来进行。但是不同行业在去库存化过程中，面临着如下的不同：行业在产业链的位置、行业存货的多少、行业存货周转率。

　　可以轻易的总结出，判断周期性行业的去库存化速度和状态，需立足“两个中心三个基本点”：供、需为中心，产业位置、存货量、周转率为基本点。

　　哪些行业去库存化相对容易？

　　炼油、有色金属和煤炭是产业链位置最靠后的行业，反应较为滞后。而目前有色金属出现一波反弹，炼油开工率反弹，说明的确出现了产业链的初步复苏迹象。

　　“有色的反弹有流动性的原因，实际上如果煤炭价格也出现跟踪反弹，那么我们可以判断这个迹象正式确立。”北京一家权威券商策略分析师告诉记者。

　　较短的产业链必然对需求的反应最快，周转也最迅速。周期性行业中，化工类的化肥、农药、造纸印刷行业，钢铁行业、焦煤行业、水泥等建材行业、家电行业、纺织服装、汽车等行业是最靠近消费前端的。近期造纸、汽车等行业反弹就是这个逻辑。

　　而从存货七年的存货周转率来考察，周转率最快的周期性行业依次是建材、石油开采、煤炭、钢铁、化工、有色金属、汽车、纺织服装、家电、造纸。从存货量来看，去年三季报反映出，石化、有色、钢铁、地产、家电等存货是挤压最多的行业。

　　综合三个基本点来看，钢铁、建材、造纸、化工将是最先去库存化，其次才是有色金属、煤炭、家电、地产、汽车等行业。

　　但是投资者必须要结合最核心的供需中心关系进行分析。业内分析师就更多从实际供求出发。比如从产业链角度看，经济刺激政策已经初步显现了对钢铁的拉动，基建线索将是最重要去库存化线索。

　　“钢铁产业将是去库存化最先完成的一个行业之一。”申万研究员夏钦说。而根据申万调研，钢铁行业的目前产能利用率达到80%，钢厂的铁矿石库存需要7—16天消耗，历史上的合理水平也不过7—15天。钢铁进一步拉动的是航运和港口，运输产业的末端才是中国船舶，反应是最迟的。

　　“前期由于化肥价格大幅下跌，行业需求被过度压抑，而现在春耕将至，化肥需求进入季节性旺季。化肥企业将面临投资机遇，企业的库存也会逐渐降至合理水平。”国泰君安分析师章秀其认为。上述分析师还提到，化工企业减产、限产以及降价促销也是企业库存降低的原因。理财周报率先报道的黄磷去库存化完成即为限产的结果。

　　而地产行业无疑将极为艰辛。“就房地产而言，未来的1-2年内将是十分痛苦的去库存化过程，只要该过程不能完成，将难以迎来房地产市场的新生。”国泰君安分析师章秀其对理财周报记者表示。中金公司也曾对全国15个城市检测分析，认为，房地产企业库存要出清需要长达15个月的时间。

　　慢速消费将是漫长的过程，而快速消费领域的造纸库存的确已经大面积转好。另外，值得注意的是，一些细分行业和下游行业的强烈共振，而去库存化非常迅速。比如焦炭，焦炭属于库存削减最快的行业，去年四季度就到了库存的低点。目前焦煤企业库存处于正常水平，焦煤的中间贸易商和下游行业的库存都已经达历史水平的相对低点。产能利用率也达到了60%。而一些具有强限产调控能力或限产时间已经很长的行业将面临机遇。比如已经调整两年之久的铅锌。

　　总体而言，最先去库存的行业包括：水泥、氮肥、钢铁、造纸、铅锌、焦炭、农药等。但从二级市场看，水泥等行业已经明显消化了这个预期。

医疗保健行业：进入基本药物目录点评

长江证券 　　报告作者：叶颂涛



　　300多个中药有望进入目录。

　　根据目前正在征求意见的初稿(中药部分)，共有300多个中药品种有望进入基本药物目录。我们从中药企业了解的情况是这一数字可能增加。

　　基本符合基本药物目录制定原则。

　　从征求意见稿看，绝大多数备选药品属于必用药、相当部分属廉价药。当然，有些经典中药也纳入备选，我们认为这反映了国家“中西医并重”，扶持中医药的原则。

　　大多数中药类上市公司的主导产品有望进入基本药物目录。

　　目前在深沪两市上市的中药企业其主导产品基本上都有望进入基本药物目录，不乏独家产品和生产厂家不多的产品。其中独一味、桂林三金、益佰制药、康缘药业、江中药业、金陵药业、东阿阿胶、中新药业、天士力、武汉健民、马应龙、千金药业、沃华医药、片仔癀等的独家拳头产品进入备选，有望获得完胜。

　　仍有不确定因素。

　　首先，目前只有一个基本药物征求意见稿，同最终的定稿可能会有出入；其次，成为基本药物不意味着一定会销售增长，原有的渠道可能会收缩；再次，竞争格局基本不会改变，一般相互竞争的产品是同时进入的，竞争对手并没有减少。对于投资者而言，我们建议不宜过度追捧“基本药物”概念，毕竟在基本药物以外还有一大块市场也将得到长足的发展，核心竞争力仍是最强劲的增长动力。

高速公路：通行费收入增速略有回升

安信证券 　　报告作者：邓红梅、彭倩



　　08年四季度通行费收入下滑严重，但12月增速略有回升我们统计了广东、山东、浙江、江苏、江西、安徽、河南、湖南、湖北、四川等地区主要路段通行费收入和车流量的数据。数据显示，08年四季度，大多数路段的通行费收入增速均处于下滑的趋势，且通行费收入是负增长。而广东、山东、浙江、江苏等沿海区域的路段，通行费收入下降的幅度相对较大；江西、安徽、河南、湖南、湖北等位于中部区域的路段，通行费收入下降的相对较小。宏观经济减速是通行费收入下降的主因，而东部沿海区域外贸型经济占比较高的路段受到的影响更大，使得这些区域的通行费收入下降幅度更大，与我们的预期一致。另一方面，我们发现虽然08年12月份大多数路段的通行费收入依然是负增长的状态，但是相对于11月份而言，通行费收入增速略有回升，仅有几个路段12月份的数据在继续恶化。我们推测，多数路段12月的收入回升，部分原因系春节临近，多数货运物流在12月完成，使得车流量季节性增加所致。少数路段的数据恶化，是道路扩建和路网分流所致。

　　维持高速公路行业“领先大市-A”评级，建议关注赣粤、楚天、宁沪根据安信宏观小组的观点，09年上半年宏观经济仍然低位增长，因此，我们认为09年上半年，高速公路的通行费收入增速依然较低，可能继续负增长，高速公路通行费收入的系统性回升，可能在09年中期之后。预计09年的1月、2月，中部区域路段的通行费收入略有回升，如赣粤高速、楚天高速的路产。受基数的影响，沪宁、成渝高速的通行费收入在09年上半年可能逐渐恢复增长。因此，我们继续推荐中部区域的公司和车流量将恢复增长的公司，依次是赣粤高速、楚天高速、宁沪高速。

造船业：通过船舶工业调整振兴计划

瑞银证券 　　报告作者：唐骁波



　　旨在支持国内外需求。

　　通过以下措施来提振需求：增加信贷、将现行内销远洋船财政金融支持政策延长到2012年、加速老旧船舶报废更新。鼓励金融机构加大船舶出口买方信贷资金投放旨在支持海外需求，而鼓励老旧船舶报废以及单壳油轮强制淘汰政策正在研究中，旨在刺激内需。

　　通过在今后3年暂停相关扩建来限制供给。

　　计划还包括，今后3年暂停现有船舶生产企业新上船坞、船台扩建项目，以缓解供给过剩局面。行业协会表示，中国的造船能力已达6000万载重吨，而2008年的实际交割为2880万载重吨。产能过剩在2011年后可能达到50%。

　　优化升级船型及技术.

　　计划称，要推进产业重组，提高大型船厂的综合实力，强调要发展自主技术，对散货船、油船、集装箱船三大主流船型进行优化升级。将建立专项资金用于鼓励高技术、高附加值船舶及海洋工程装备研发。

　　我们的观点：短期内提振市场信心，但仍面临诸多挑战.

　　该计划的焦点在于，提高行业的竞争力、实现优化升级将需要数年的时间。尽管短期内此项计划能够提振市场信心，但我们认为在中国能够达到和韩国势均力敌的水平之前，还面临着许多挑战。眼下，中国船厂需要应对的问题是订单推迟及取消。订单推迟或取消的规模预计达到了1000万载重吨，相当于现有订单量的18%。

保险业：行业整体的估值有望分两步上移

　　平安证券 邵子钦



　　影响股价的核心要素？

　　投资收益率和一年新业务价值是保险公司基本面和估值的核心影响要素。二者之间的差异在于：基本面可观察到的是要素短期波动，而估值体现的是要素变动的长期趋势。由于核心影响要素背后的变量——股市、债市、保费，具有短期大幅波动的特征，采用“趋势外推”的估值方法，很容易将短期因素长期化，从而强化保险股的高β。

　　要素正在发生的变化？

　　①保费：产品结构调整，新业务平稳增长。一年新业务价值有两个影响因素：新业务首年保费和内含价值贡献率。从1月份保费收入来看，开门红进展顺利，超出市场的普遍预期。从产品结构来看，正在由投资型向保障型转变，由银保渠道向个险渠道转变，内含价值贡献率正在提升。

　　②债市：降息预期减弱，低利率徘徊时间尚不明确。由于隔夜拆借利率已与美国联邦基准利率接轨，降息空间有限，维持“一年期存款利率低点为1.52%”的判断。由于经济前景不甚明朗，我们认为，判断低利率徘徊时间为时尚早。目前债市下跌是对前期过度上涨的修正，难以形成长期趋势。

　　③股市：相对吸引力加大，行情动态平衡。股市对总投资收益率的影响取决于两个因素：

　　股市上涨幅度和股票配置占比。预计股票投资要求的风险补偿会持续下降，行情震荡向上。目前三大保险公司股票和基金合计占比13%左右，仍处于低位。

　　我们的判断和估值？

　　市场走出悲观预期，估值区间有望上移。从历史数据看，估值假设的可变动性由高到低依次为：新业务乘数、投资收益率和贴现率。目前股价隐含了悲观的经济预期：平安和人寿H股股价隐含的新业务乘数分别为9倍和19倍、“长期投资收益率4.2%-4.5%”。随着基本面日渐明朗，估值区间有望通过以下两个步骤实现上移。

　　第一步：新业务乘数回归理性。从保险与银行资产配比关系，以及保险深度和密度的演变趋势来看，保费快速增长是大概率。假设一年新业务价值未来10年CAGR12%-14%，永续增长3%，三大保险公司的个性化估值分别为：人寿18.8元/股、平安50.1元/股、太保15.7元/股。

　　第二步：投资收益率回归常态。我们预计09年保险行业总投资收益率4.0%-4.5%。待经济好转，进入加息周期的前夜，投资收益率有望回到“5.2%-5.5%”的基准假设水平。估值区间进一步上移。

家电行业：家电下乡的政策力度不断加大

　　平安证券 邵青



　　事项

　　中国财政部日前会同有关部门通过测算认为，家电下乡财政补贴政策实施四年，预计累计实现销售6亿台(件)，拉动国内消费约16000亿元。

　　主要观点

　　1、政策力度不断加大，家电行业的受益程度不断增加。从家电下乡范围上看，家电下乡从3个省扩大到12个省，再到现在的全国推广，受益人群不断扩大。从家电下乡产品上看，从开始的4个产品，到目前的6个产品，未来推出的轻工业振兴计划还有可能把补贴范围扩大到所有的家电产品和节能照明电器、燃气具等，受益的产品种类不断增加。

　　2、中标企业越来越多，农村市场竞争空前激烈。以冰箱为例，第一轮家电下乡中标企业为6个，第二轮增加到40个，第三轮增加到58个。从政府的角度来讲，为了更好的拉动内需，同时保障就业，希望越来越多产品质量有保证的企业参与家电下乡。而原本第一轮中标的龙头企业希望靠家电下乡13%的补贴与地方小企业拉开差距，但目前来看随着大量地方中小企业中标，大家又回到了同一起跑线上。长远来看，龙头企业凭借其规模、品牌、渠道优势，在未来的竞争中有较大机会胜出。

　　3、期待配套政策的累积效应。作为拉动内需的重要措施，家电下乡得到了政府的巨大支持，家电下乡相关政策的推广力度和速度都超出了市场预期。但我们认为家电作为耐用消费品，其消费属于理性消费，与收入的相关性最大。在经济下滑，农民工失业率攀升的背景下，13%的补贴还不能很好的激发农民的消费欲望，我们期望政府提高农民收入的配套政策进一步落实。在惠农政策的不断累积下，家电下乡的效果是值得期待的。

　　4、家电下乡有助于未来收益提前确认，有提升家电行业整体估值的效应。在家电下乡的投资主题上，我们依然看好青岛海尔、美的电器、小天鹅、合肥三洋、海信电器、深康佳、TCL，空调下乡使格力电器也进入受益范围，但是考虑到农民对空调的需求有限，格力电器受益程度会小于其它企业。